出品 ｜ 子彈財觀

作者 ｜ 尹太白

編輯 ｜ 蛋總

自2016年AlphaGo擊敗圍棋世界冠軍李世石之后，轉(zhuǎn)眼間6年過去了，AI行業(yè)經(jīng)歷了一個從熱度極高到理性回歸的發(fā)展階段，在資本密集入局以及政策不斷推動之下，AI企業(yè)的上市步伐也屢屢加速。

繼商湯科技、海康威視、格靈深瞳、鷹瞳科技、云從科技等AI企業(yè)之后，思必馳也向資本市場發(fā)起了沖擊。

7月15日，上交所官網(wǎng)顯示已受理思必馳科創(chuàng)板IPO的申請，后者擬募集資金10．33億元。思必馳是一家對話式人工智能平臺型企業(yè)，基于公司自主研發(fā)的新一代對話式人機(jī)交互平臺和人工智能語音芯片，提供軟硬件結(jié)合的人工智能技術(shù)與產(chǎn)品服務(wù)。

“綜合來看，思必馳上市共有三重目的：一是增強(qiáng)現(xiàn)金流；二是加大對核心技術(shù)的研發(fā)投入和升級；三是繼續(xù)商業(yè)化的探索及落地。”AI行業(yè)分析師吳昊告訴「子彈財觀」。

事實(shí)上，不止思必馳在沖擊資本市場，據(jù)「子彈財觀」不完全統(tǒng)計，截至目前，至少有20余家AI及AI相關(guān)企業(yè)已經(jīng)上市或正在推進(jìn)上市進(jìn)程。

AI企業(yè)“上市潮”已然來臨，但遺憾的是，資本市場似乎已容不下“燒錢大戶”，而這個行業(yè)目前沒能講出更有吸引力的新故事。

1、投資者趨于理性

AI企業(yè)為什么執(zhí)著于上市？在此之前，一位AI行業(yè)人士曾向「子彈財觀」表示，AI企業(yè)研發(fā)投入很高，如果一直無法上市，加上持續(xù)虧損帶來的資金壓力，一旦投資機(jī)構(gòu)失去信心，那么AI企業(yè)將直面全局崩塌的風(fēng)險。

不過，多位投資者向「子彈財觀」表示，AI企業(yè)即便能夠順利上市，其前景也不容樂觀，“AI企業(yè)的科技含量十足，但往往是賺吆喝不賺錢，上市并不意味著一勞永逸�！遍L期關(guān)注AI行業(yè)的投資者李磊說。

（圖 ／ 攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議）

“AI企業(yè)上市其實(shí)只是第一步，長遠(yuǎn)來看，還是要重點(diǎn)關(guān)注營收規(guī)模、研發(fā)投入、資金儲備、產(chǎn)品性能以及商業(yè)化落地程度�！北弧癆I芯片第一股”寒武紀(jì)套牢的投資者吳凱表示。

吳凱至今仍然無法釋懷，“遙想2020年7月20日，寒武紀(jì)上市首日股價暴漲近290％，市值一度超過1100億元！”賬面上夸張的數(shù)字，讓吳凱內(nèi)心深處迸發(fā)出一種“春風(fēng)得意馬蹄疾”的豪情。

然而，隨著寒武紀(jì)股價跌宕起伏和一路下跌，吳凱的豪情也沒能持續(xù)太久。截至目前，寒武紀(jì)的總市值已較最高峰時蒸發(fā)逾700億元。

“AI行業(yè)的風(fēng)口已經(jīng)過去，現(xiàn)在不是只靠炒作概念就能讓投資者埋單的時代了。如果AI企業(yè)在二級市場上依舊無法展現(xiàn)出足夠強(qiáng)悍的競爭力，自然也就無法帶給投資者更多的信心。”在研讀了諸多AI行業(yè)研報之后，吳凱得出了這樣一個結(jié)論。

李磊也認(rèn)為，在二級市場上，追求利潤仍是投資者秉持的第一要義，投資者也不可能一直為持續(xù)虧損的AI企業(yè)埋單。

其實(shí)不只是二級市場的投資者對AI企業(yè)的投資趨于理性，在一級市場上，投資機(jī)構(gòu)對待AI企業(yè)同樣謹(jǐn)慎和理性了許多。

計算機(jī)視覺（Computer Vision）算是AI行業(yè)中發(fā)展比較好的一個細(xì)分賽道，但根據(jù)艾瑞咨詢的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2018年是計算機(jī)視覺賽道的融資爆發(fā)期，融資金額高達(dá)273億元，2019年以來，隨著市場飽和度不斷提升，該賽道的融資熱度有所降低，融資輪次與金額再未達(dá)到2018年的水平。2021年前11個月，計算機(jī)視覺賽道的融資金額已下滑至75億元。

以“AI四小龍”為例，2014年成立的商湯科技，其在2018年之前完成了9輪融資，而在2018年之后僅獲得了3輪融資；2011年成立的曠視科技和2015年成立的云從科技，其最新一輪融資分別停留在2019年和2020年；只有2012年成立的依圖科技，在2018年之后完成了4輪融資，但較2018年之前所獲融資輪數(shù)也相去甚遠(yuǎn)。

李磊說：“我從一級市場的AI投資人士那里得知，目前AI行業(yè)的新東西越來越少了，同質(zhì)化十分嚴(yán)重，再疊加疫情因素影響，投資人的策略趨向保守，使得AI企業(yè)獲得融資越來越困難�！�

在2016年至2018年，也就是AI行業(yè)最為火爆的時期，有投資機(jī)構(gòu)甚至?xí)�同時投數(shù)個AI項目，理由是“不確定哪個項目最后能夠跑出來”。

“一級市場的瘋狂，是導(dǎo)致AI行業(yè)虛火過盛的重要原因，但在風(fēng)口過去之后，投資機(jī)構(gòu)發(fā)現(xiàn)許多AI項目根本做不出成果，商業(yè)化也難以落地，于是逐漸回歸理性，但被資本催熟的AI企業(yè)卻已騎虎難下，不得不謀求上市以延續(xù)生命�！崩罾谙颉缸訌椮斢^」透露。

在吳凱看來，AI企業(yè)不被看好的根本原因在于AI行業(yè)競爭激烈，后期需要不斷投入研發(fā)，短時間內(nèi)既無法盈利也無法消除虧損持續(xù)擴(kuò)大的風(fēng)險，“對于投資者而言，AI企業(yè)算不上是優(yōu)質(zhì)的投資標(biāo)的�！�

對于“高估值、高研發(fā)、高虧損”的AI企業(yè)而言，隨著行業(yè)風(fēng)口逐漸遠(yuǎn)去，上市幾乎已是最后一搏，但上市后，能否盡快實(shí)現(xiàn)商業(yè)化落地甚至盈利，才是AI企業(yè)破局的關(guān)鍵。

2、思必馳盈利無解

與一、二級市場的悲觀情緒形成鮮明對比的是，AI行業(yè)有著巨大的發(fā)展前景。

根據(jù)IDC最新發(fā)布的報告，2021年中國人工智能軟件及應(yīng)用市場規(guī)模達(dá)52．8億美元（約合人民幣330．3億元），同比上漲43．1％。

其中，計算機(jī)視覺市場實(shí)現(xiàn)23．4億美元的市場規(guī)模；語音語義市場實(shí)現(xiàn)21．7億美元的市場規(guī)模；機(jī)器學(xué)習(xí)平臺市場實(shí)現(xiàn)5．7億美元的市場規(guī)模。

如果單純從市場規(guī)模角度來看，AI行業(yè)的確是一個超級賽道，但如果具體到AI企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績角度，AI行業(yè)似乎難現(xiàn)曙光。

思必馳在招股書中列舉了一眾競爭對手，包括寒武紀(jì)、云從科技等行業(yè)中的頭部企業(yè)，三者的總營收和歸母凈利潤的對比情況如圖表所示。

在過去三年里，雖然思必馳的總營收逐年增長，但仍與大多數(shù)AI企業(yè)一樣未能實(shí)現(xiàn)盈利，而研發(fā)投入是導(dǎo)致其未能盈利的重要原因。

招股書顯示，2019年至2021年，思必馳的研發(fā)投入分別達(dá)到1．99億元、2．04億元和2．87億元，占總營收的比例為173．35％、86．26％和93．25％，其研發(fā)投入大有“趕超”總營收之勢。

事實(shí)上，研發(fā)投入直逼總營收的現(xiàn)象在AI行業(yè)內(nèi)并不少見。2019年至2021年，商湯科技的研發(fā)投入占總營收的比例分別為63．30％、71．21％和65．11％；云從科技的研發(fā)投入占總營收的比例分別為56．25％、76．59％和49．67％。

“對于一家科技企業(yè)而言，當(dāng)下的虧損并不是最要命的，關(guān)鍵還是看其支柱業(yè)務(wù)或者核心產(chǎn)品能否帶動整體業(yè)績增長，以及其綜合毛利率是否穩(wěn)中向好�！崩罾谙颉缸訌椮斢^」解釋。

不過，對于思必馳而言，情況不容樂觀。

具體來看，按照產(chǎn)品區(qū)分，思必馳的業(yè)務(wù)主要分為智能人機(jī)交互軟件產(chǎn)品、軟硬一體化人工智能產(chǎn)品、技術(shù)授權(quán)服務(wù)和定制開發(fā)服務(wù)，其中，軟硬一體化人工智能產(chǎn)品收入為主要收入來源，2021年，該項業(yè)務(wù)收入為1．01億元，占總營收的比例為33．00％。

然而十分尷尬的是，盡管軟硬一體化人工智能產(chǎn)品肩扛營收大旗，但毛利率卻一直下降。

從2019年至2021年，其毛利率分別為28．75％、24．74％和19．12％，處于極低水平，導(dǎo)致思必馳一直難以擺脫虧損泥沼，而對總營收貢獻(xiàn)最少的智能人機(jī)交互軟件產(chǎn)品，其毛利率反而高達(dá)95．71％，在業(yè)務(wù)構(gòu)成得不到優(yōu)化的情況下，思必馳實(shí)現(xiàn)盈利或遙遙無期。

此外，由于軟硬一體化人工智能產(chǎn)品收入占比大、毛利率低，進(jìn)而拖累了思必馳的綜合毛利率。

招股書顯示，在2019年至2021年，思必馳的綜合毛利率分別為72．17％、69．74％和58．15％，呈現(xiàn)出逐年下滑的態(tài)勢。作為對比，寒武紀(jì)的綜合毛利率分別為68．19％，65．38％和62．39％，而云從科技的綜合毛利率分別為40．9％、43．5％和42．2％，顯然后兩者已基本趨于穩(wěn)定。

“AI企業(yè)的總營收增長的同時，凈利潤卻始終沒有實(shí)現(xiàn)同步增長，一方面是商業(yè)化不及預(yù)期，另一方面也是外界對于AI的期待過高，可以見得，在未來一段時間內(nèi)增收不增利的情況將會持續(xù)，AI企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績?nèi)匀浑y以提振�！崩罾诜治觥�

事實(shí)也的確如此。關(guān)于盈利時間點(diǎn)，思必馳只在招股書中模糊表示，“盡快實(shí)現(xiàn)項目收益，提升經(jīng)營效率和盈利能力”，同時其還坦言，存在“未來一定時間內(nèi)無法盈利或無法進(jìn)行利潤分配”、“毛利率可能持續(xù)下滑”以及“上市后有可能一段時間內(nèi)無法實(shí)現(xiàn)盈利而觸發(fā)退市條件”等風(fēng)險。

換言之，思必馳即便能夠順利上市，“燒錢”仍將是未來數(shù)年內(nèi)的主旋律。

3、商業(yè)化落地大考

無論上市前還是上市后，沒有哪個和投資者機(jī)構(gòu)愿意一直投資商業(yè)化難以落地的AI企業(yè)，盡管AI是科技發(fā)展的大趨勢，但巨額研發(fā)投入與遲遲無法實(shí)現(xiàn)盈利形成的巨大反差，還是令不少投資者和投資機(jī)構(gòu)如鯁在喉。

AI算法工程師楊闊試著從日常工作的角度向「子彈財觀」解釋AI企業(yè)難以商業(yè)化的原因，“AI是一套底層技術(shù)體系，和許多獨(dú)立且具象化的領(lǐng)域不同，AI需要與應(yīng)用場景相結(jié)合才能體現(xiàn)出價值，其單獨(dú)存在的意義其實(shí)并不大。也就是說，AI的商業(yè)化落地離不開定制服務(wù)�！�

（圖 ／ 攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議）

AI企業(yè)的發(fā)展邏輯是先有技術(shù)，然后再進(jìn)入某個垂直領(lǐng)域取得突破，進(jìn)而擴(kuò)散至其他領(lǐng)域，其優(yōu)勢是可以連接各行各業(yè)，天花板極高，而劣勢則是高度定制化、研發(fā)成本居高不下，并且難以實(shí)現(xiàn)規(guī)模化發(fā)展。

“每個細(xì)分領(lǐng)域都有不同的規(guī)則，開拓一個新細(xì)分領(lǐng)域需要的時間周期基本是按年計算，比如AI企業(yè)根據(jù)客戶甲的需求研發(fā)了一套算法，這套算法大概率無法再直接賣給客戶乙，即便是客戶甲和客戶乙身處同一領(lǐng)域，但需求不可能完全一致，因此還需要針對特定場景或需求重新訓(xùn)練模型，持續(xù)投入人力和時間，在無形之中拉高了成本，商業(yè)化難以落地也就成為了現(xiàn)階段AI企業(yè)難以避免的常態(tài)�！睏铋熯M(jìn)一步解釋。

定制化打開了AI企業(yè)商業(yè)化的想象空間，但同時也限制了其商業(yè)化落地的進(jìn)程。

目前，由于計算機(jī)視覺技術(shù)具備通用性，因此已經(jīng)與諸多應(yīng)用場景實(shí)現(xiàn)了有效結(jié)合，并且從金融和安防兩大領(lǐng)域逐步擴(kuò)展到交通、醫(yī)療、機(jī)器人、物聯(lián)網(wǎng)、自動駕駛和風(fēng)控等領(lǐng)域。

據(jù)「子彈財觀」了解，相較于計算機(jī)視覺賽道，思必馳所在的語音語義賽道與其有著很大差異。

一方面，語音語義賽道由于聲音識別難度較高而很難被標(biāo)準(zhǔn)化，規(guī)�；�發(fā)展更是無從談起；另一方面，語音語義技術(shù)需要長時間的訓(xùn)練和數(shù)據(jù)積累，也需要與不同的應(yīng)用場景進(jìn)行深層次融合，導(dǎo)致語音數(shù)據(jù)集擴(kuò)充緩慢。

不過，思必馳并不僅僅局限在軟件層面，其硬件業(yè)務(wù)也在發(fā)力之中，比如AI語音芯片、智能語音語言交互設(shè)備整機(jī)等，將其業(yè)務(wù)范圍從智能家電、車載語音交互、智慧醫(yī)療等進(jìn)一步擴(kuò)大至消費(fèi)電子、辦公硬件等領(lǐng)域。

“目前，AI企業(yè)之間的同質(zhì)化競爭其實(shí)已經(jīng)非常嚴(yán)重，思必馳與不少AI企業(yè)存在著業(yè)務(wù)交織或重疊的現(xiàn)象，因此以差異化的方式深耕某些領(lǐng)域，或是實(shí)現(xiàn)扭虧為盈以及構(gòu)筑護(hù)城河的根本。”李磊向「子彈財觀」表示。

楊闊也傾向于AI企業(yè)應(yīng)該深耕某些領(lǐng)域，“雖然定制化在業(yè)內(nèi)屬于普遍現(xiàn)象，但只要在某個領(lǐng)域做到五個客戶時，產(chǎn)品重疊的部分就會越來越多，也就意味著可模塊化的部分越來越多，實(shí)現(xiàn)以量攤薄成本�！�

對于超過90％的AI企業(yè)而言，商業(yè)化落地仍是一場終極大考。過去AI企業(yè)需要“講故事”，但現(xiàn)在則需要拿出實(shí)實(shí)在在的商業(yè)化落地方案和數(shù)據(jù)，畢竟“秀肌肉”的時代已經(jīng)遠(yuǎn)去。

未來，AI企業(yè)之間的競爭不再是單純的炫技，而是基于算力、數(shù)據(jù)、算法、應(yīng)用場景的綜合能力的對決，商業(yè)化落地也不再是單純的紙上談兵，而是一場殘酷的、關(guān)乎生死存亡的貼身肉搏戰(zhàn)。

＊注：文中人名皆為化名。文中題圖來自：視覺中國，基于RF協(xié)議。

       原文標(biāo)題 : AI企業(yè)上市困局：秀肌肉時代已遠(yuǎn)去，還是沒有新故事