作為推出世界上第一款商用計算機微處理器的廠商，英特爾的技術(shù)能力在行業(yè)中長期領(lǐng)先。正是由于過往技術(shù)面長期領(lǐng)先和壟斷式的市場地位，英特爾有了“擠牙膏”的躺平機會。然而長期躺平，終究會被競爭者追趕上。從股價上很明顯，在過去十年間英特爾的股價只漲了1倍多，而同期的英偉達和AMD的股價分別漲了140倍和40倍。作為曾經(jīng)的巨無霸，而今的英特爾總市值（1984億）都不及英偉達的“零頭”（1.4萬億）。這十年間，究竟發(fā)生了什么呢？

海豚君此前已經(jīng)對英偉達和AMD都做過公司研究，而今再結(jié)合英特爾的情況，那就更完整地看待各家的興衰變化。雖然影響力下降，英特爾仍然是CPU市場的主要玩家。不論在PC市場，還是在數(shù)據(jù)中心市場，英特爾的CPU都占據(jù)了一半以上的份額。這兩大業(yè)務(wù)，也是當(dāng)前公司最大的收入來源，占比超過8成。

1）PC市場：作為相對成熟市場，公司的客戶計算業(yè)務(wù)主要受到整體行業(yè)面的影響。當(dāng)前PC市場需求仍相對疲軟，導(dǎo)致公司相關(guān)業(yè)務(wù)仍在下滑。另外，不可忽視的是，公司在PC端CPU市場的產(chǎn)品性能和市場份額都面臨AMD等廠商的追趕；

2）數(shù)據(jù)中心市場：相比于PC市場，數(shù)據(jù)中心市場仍有著兩位數(shù)的增長。

整體行業(yè)面好于PC市場，但是英特爾的數(shù)據(jù)中心及AI業(yè)務(wù)的增長陷入了停滯，這主要是公司在市場中的地位被弱化。數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)的收入在三家廠商（英特爾、英偉達、AMD）中的占比從70%下降到20%。近期AI PC及Windows操作系統(tǒng)的更新，有望再次帶動PC市場的需求增長。但即使市場增長，公司競爭力的下滑也將對公司的成長性帶來壓制。

在原傳統(tǒng)市場上，主要是AMD和蘋果的競爭，而今AI PC市場，高通等新玩家也嘗試入局，這將給公司將帶來更大的挑戰(zhàn)。雖然創(chuàng)新有望給PC市場帶來行業(yè)面的再次增長，然而“牙膏廠”的自身產(chǎn)品力才會是贏得這輪競爭的重要砝碼。海豚君本文主要圍繞公司的核心業(yè)務(wù)和競爭力展開，下篇將主要對公司的進行業(yè)績測算和估值定價。

以下是詳細分析

一、英特爾：撞上了“天花板”

在這十年中，與營收規(guī)模成長至數(shù)倍的英偉達和AMD相比，英特爾就像是撞上了成長的“天花板”。從2014年至2022年期間，英特爾的營收規(guī)模并沒有過多的提升。

在過去這一輪輪的科技浪潮中，英特爾都不是市場的“焦點”。究竟是什么限制了英特爾的成長呢？先從英特爾的業(yè)務(wù)入手：從公司最新的年報來看，英特爾當(dāng)前最大的收入來自于客戶計算業(yè)務(wù)和數(shù)據(jù)中心AI業(yè)務(wù)，收入占比達到80%。其中客戶計算業(yè)務(wù)仍是公司最大的收入來源，占比達到50%。

二、客戶計算業(yè)務(wù)：漸顯頹勢

客戶計算業(yè)務(wù)是公司當(dāng)前最大的收入來源，主要是由桌面電腦和筆記本兩部分構(gòu)成。公司的主要產(chǎn)品是PC端的CPU，因此公司受PC行業(yè)的需求影響較大。近年來，公司客戶計算業(yè)務(wù)營收有明顯下滑，主要是受全球PC需求回落的拖累。

在客戶計算業(yè)務(wù)中，當(dāng)前最主要來自于筆記本。當(dāng)前市場對PC的需求，主要對于筆記本的購置，而較為傳統(tǒng)的臺式機市場相對較小。

參考PC行業(yè)數(shù)據(jù)看，全球PC行業(yè)出貨量也出現(xiàn)了連續(xù)的下滑。在經(jīng)歷疫情居家經(jīng)濟的拉動后，PC需求出現(xiàn)了較大的回落。尤其是，近兩年都出現(xiàn)了兩位數(shù)的下滑。整體下滑趨勢與公司客戶計算業(yè)務(wù)相近。

雖然下滑趨勢相近，但公司的客戶計算業(yè)務(wù)的下滑幅度明顯快于全球PC市場的表現(xiàn)，主要是英特爾在處理器市場丟了些市場份額。根據(jù)JRP最新數(shù)據(jù)看，核顯數(shù)據(jù)一定程度上反映了當(dāng)前CPU的占比情況。英特爾的處理器占有率雖然仍有八成，但是占比有所下滑。AMD在CPU市場中爭取到了更多的份額。這也導(dǎo)致了，英特爾的收入下滑快于整體行業(yè)。

英特爾的份額下降不是一個偶然現(xiàn)象，這主要是由于公司之前對于創(chuàng)新一直是“擠牙膏”。而在近幾年AMD、英偉達和蘋果等的圍攻之下，英特爾再也不能安心“擠牙膏”了。

AMD在搭上臺積電代工的快車道后，產(chǎn)品競爭力和市場份額逐漸提升。雖然當(dāng)前英特爾CPU的單核性能仍領(lǐng)先于AMD，但是AMD在多核性能方面已經(jīng)超越英特爾，已經(jīng)不是英特爾“一家獨秀”了。當(dāng)前如果選擇單核任務(wù)，那么英特爾仍然是更強的，但如果要處理多個程序或軟件，AMD已經(jīng)相當(dāng)出色了。正是如此，AMD在處理器市場的份額呈現(xiàn)上升的態(tài)勢。

三、數(shù)據(jù)中心及AI業(yè)務(wù)：已成配角

與PC業(yè)務(wù)不同，數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)在過去10年里還是有明顯增長的。英特爾的數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)從10年前的150億美元一度成長至260多億，這主要是得益于下游對數(shù)據(jù)中心需求的拉動。然而近兩年數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)的發(fā)展也開始遇到瓶頸，原先壟斷的地位受到了挑戰(zhàn)。

由于數(shù)據(jù)中心的建設(shè)需要投入巨額的資金，當(dāng)前是以美國科技巨頭的投入為主。海豚君統(tǒng)計了亞馬遜、谷歌、meta和微軟近年來的資本開支情況，以此作為參考。可以看出，全球?qū)τ跀?shù)據(jù)中心的投入仍在兩位數(shù)的速度增長。然而英特爾的該業(yè)務(wù)卻停止了增長，這也表明公司面臨的挑戰(zhàn)增多。

在數(shù)據(jù)中心CPU市場，英特爾率先入局。在2015年從啟用Xeon代系開始，公司從Sky Lake到Granite Rapids已經(jīng)做了數(shù)代更新。但由于IDM的模式，公司在制程端遲遲不能突破，直接限制了產(chǎn)品性能的提升。

憑借過去的領(lǐng)先優(yōu)勢，英特爾在2020年之前公司在服務(wù)器CPU市場可是占據(jù)了近9成的市場份額。而隨著AMD等競爭對手的發(fā)力，英特爾在2022年服務(wù)器CPU市場份額已經(jīng)下滑至7成。

英特爾在制造能力端遲遲無法突破，而對手利用臺積電的優(yōu)勢逐步蠶食了市場的份額。此外，由于和傳統(tǒng)的通用服務(wù)器不同，AI服務(wù)器以GPU為主要框架，通過異質(zhì)運算架構(gòu)提高運算能力。原來的服務(wù)器中CPU是最重要的零組件，而今CPU也逐漸淪為配角。英特爾的優(yōu)勢漸漸弱化，而GPU方面又是公司的劣勢所在。此消彼長之下，英特爾在數(shù)據(jù)中心市場的影響力逐漸減弱。

當(dāng)前在數(shù)據(jù)中心芯片市場，主要是英特爾、AMD和英偉達三個玩家。而如果將三家披露的數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)收入放在一起，很明顯地能看到，英特爾在市場中的營收占比越來越低，影響力已經(jīng)不足2成。由此可以看出，當(dāng)前數(shù)據(jù)中心市場的主導(dǎo)玩家已經(jīng)從英特爾轉(zhuǎn)變成了英偉達。而英特爾在PC市場之外，數(shù)據(jù)中心市場也走上了“下坡路”。

雖然除了PC和數(shù)據(jù)中心以外，公司還有其他仍在增長的業(yè)務(wù)，但由于上述兩大業(yè)務(wù)當(dāng)前占比達到8成。因此兩大業(yè)務(wù)的頹勢，將直接影響到了公司整體的業(yè)績表現(xiàn)。

近期AI PC及Windows操作系統(tǒng)的更新，有望再次帶動PC市場的需求增長。但即使市場增長，公司競爭力的下滑也將對公司的成長性帶來壓制。在原傳統(tǒng)市場上，主要是AMD和蘋果的競爭，而今AI PC市場，高通等新玩家也嘗試入局，這將給公司將帶來更大的挑戰(zhàn)。雖然創(chuàng)新有望給PC市場帶來行業(yè)面的再次增長，然而“牙膏廠”的自身產(chǎn)品力才會是贏得這輪競爭的重要砝碼。

       原文標(biāo)題 : 英特爾：AI PC，是“牙膏廠”的救命稻草嗎？