作者：冬音

出品：洞察IPO

近日上海治臻新能源股份有限公司（以下簡稱“治臻股份”）IPO獲上交所受理，擬登陸科創(chuàng)板，目前審核狀態(tài)更新為“已問詢”，海通證券為保薦機(jī)構(gòu)。

此次IPO治臻股份計劃募集資金12．21億元，主要用于擴(kuò)建氫燃料電池金屬雙極板生產(chǎn)項目、上海治臻研發(fā)中心建設(shè)項目以及補(bǔ)充流動資金。

作為一家從事燃料電池細(xì)分產(chǎn)品的公司，治臻股份借助氫能行業(yè)的發(fā)展?fàn)I收增長迅速，但公司也存在著經(jīng)營規(guī)模相對較小，主營業(yè)務(wù)毛利率下滑的問題，且公司前5大客戶營收占比超過了9成，客戶集中度風(fēng)險過高。

去年扭虧為盈，研發(fā)支出占比下降功不可沒

治臻股份前身為治臻有限，系由上海氫捷與上海交大技術(shù)轉(zhuǎn)移中心于2016年共同出資設(shè)立，2021年11月整體變更為股份有限公司，并引入了多家股東包括上汽創(chuàng)投、遼寧中德、中信興富等知名機(jī)構(gòu)。

目前上海氫捷直接持有公司20．48％股份，為公司控股股東。陳關(guān)龍、藍(lán)樹槐、彭林法為上海氫捷一致行動人，是目前公司實際控制人。上述三人均出身于上海交通大學(xué)機(jī)械與動力工程學(xué)院，現(xiàn)分別任治臻股份董事長、總經(jīng)理和首席科學(xué)家。

治臻股份主要從事燃料電池金屬雙極板的研發(fā)、制造、銷售及相關(guān)技術(shù)服務(wù)，其現(xiàn)階段產(chǎn)品主要應(yīng)用于新能源汽車燃料電池領(lǐng)域以及船舶、無人機(jī)、備用電源及氫儲能等領(lǐng)域，客戶包括了捷氫科技、新源動力、未勢能源、氫晨科技、濰柴動力等國內(nèi)主流燃料電池電堆及系統(tǒng)企業(yè)。

根據(jù)招股書，公司營收在報告期內(nèi)增長迅速，但前期虧損呈擴(kuò)大狀態(tài)，至2021年方才扭虧為盈。數(shù)據(jù)顯示，2019年－2021年期間，公司營業(yè)收入分別為2750．49萬元、6960．84萬元及2．23億元，歸屬于發(fā)行人股東的凈利潤（扣除非經(jīng)常性損益前后孰低）分別為－3359．25萬元、－1．31億元、1390．13萬元。

公司營收數(shù)據(jù)

圖片來源：治臻股份招股書

對此，公司稱，由于我國燃料電池新能源汽車行業(yè)處于產(chǎn)業(yè)化發(fā)展初期，公司前期收入規(guī)模較小，因投入大量資金購買生產(chǎn)設(shè)備和開展研發(fā)項目導(dǎo)致前期固定資產(chǎn)折舊和研發(fā)支出較高，虧損較大。

2019年－2021年，公司固定資產(chǎn)折舊分別為427．40萬元、573．37萬元和1，169．89萬元，研發(fā)支出分別為2，843．36萬元、5，904．01萬元及2，625．57萬元，兩者合計占同期營業(yè)收入的比重達(dá)到118．92％、93．05％、16．99％，可以看出前兩年固定資產(chǎn)折舊和研發(fā)支出占比偏高，2021年才回落。

從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，公司主營產(chǎn)品金屬雙極板是主要營收來源，占比逐年升高，2021年占比達(dá)到91％，其他加工服務(wù)收費(fèi)占比逐年下降，從2019年的20．64％下降至2021年的不足10％。

主營來源結(jié)構(gòu)表

圖片來源：治臻股份招股書

報告期內(nèi)。公司綜合毛利率分別為45．14％、30．97％和28．67％，毛利率水平逐年下降。公司稱，一方面，金屬雙極板產(chǎn)品進(jìn)入應(yīng)用成本快速下降階段，產(chǎn)品銷售單價亦隨之下降；另一方面，公司蘇州治臻一期工程建成投產(chǎn)，產(chǎn)銷量持續(xù)提高，逐漸產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng)，產(chǎn)品單位成本下降，也帶動金屬雙極板定價下降。由于毛利率水平較低的金屬雙極板銷售業(yè)務(wù)占比上升。在上述原因的共同影響下，公司毛利率水平呈逐年下降趨勢。

主營產(chǎn)品毛利率表

圖片來源：治臻股份招股書

經(jīng)營規(guī)模偏弱小，前五大客戶收入占比超9成

2020年我國提出了“碳達(dá)峰、碳中和”的目標(biāo)給氫能產(chǎn)業(yè)也帶來了歷史性的機(jī)遇。根據(jù)《氫能產(chǎn)業(yè)發(fā)展中長期規(guī)劃（2021－2035）》，我國已將氫能定位為未來國家能源體系的重要組成部分，是用能終端實現(xiàn)綠色低碳轉(zhuǎn)型的重要載體，氫能產(chǎn)業(yè)也是我國戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)和未來產(chǎn)業(yè)重點(diǎn)發(fā)展方向。

燃料電池汽車為我國發(fā)展氫能的切入點(diǎn)。截至2021年底，我國燃料電池汽車?yán)塾嬩N量約8，938輛，同比增長21．57％；2021年底，我國已建成加氫站218座，同比增長75．81％。

燃料電池汽車?yán)塾嬩N量及建成加氫站數(shù)量圖

圖片來源：治臻股份招股書

燃料電池汽車主要由電堆提供動力，雙極板則是燃料電池電堆的核心部件，發(fā)揮著導(dǎo)電導(dǎo)熱及工質(zhì)分配的重要作用。由于金屬雙極板比石墨雙極板具有良好的導(dǎo)電性、導(dǎo)熱性，材料氣密性好等優(yōu)點(diǎn)，更適合100kW及以上車用燃料電池電堆的應(yīng)用場景。近年來，隨著燃料電池汽車向中重型商用車發(fā)展，金屬雙極板的市占率也不斷提升。據(jù)統(tǒng)計，2021年金屬雙極板市占率已達(dá)到50％左右。

不過目前從整個氫能產(chǎn)業(yè)來看，在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)方面還存在著可再生能源制氫成本高、儲運(yùn)成本高且運(yùn)輸半徑小、加氫站數(shù)量相對較少等因素，是現(xiàn)階段制約我國燃料電池汽車發(fā)展的重要原因。此外，與國際先進(jìn)水平對比，我國部分關(guān)鍵零部件技術(shù)水平也存在一定差距。

目前，制造雙極板的企業(yè)主要分為兩類，一類是以自產(chǎn)自用為主的企業(yè)，主要包括億華通、國鴻氫能、國電投氫能、明天氫能、愛德曼等境內(nèi)企業(yè)和巴拉德、豐田汽車、現(xiàn)代汽車等境外企業(yè)。另一類是專業(yè)的雙極板制造企業(yè)，如治臻股份上海弘楓、瑞典Cell Impact等。隨著政策的大力扶持與氫能市場規(guī)模的增長，目前燃料電池相關(guān)零部件廠商逐年增多，市場競爭不斷加劇。

與同業(yè)公司相比，治臻股份在資產(chǎn)總額、經(jīng)營規(guī)模等方面存在較大差距。例如，科創(chuàng)板上市公司億華通（688339．SH）2021年總資產(chǎn)規(guī)模為36．24億元，營收6．29億元，遠(yuǎn)高于治臻股份同期數(shù)據(jù)。

同行業(yè)公司對比圖

圖片來源：治臻股份招股書

此外，由于氫能行業(yè)發(fā)展尚處發(fā)展階段，下游客戶較為集中。報告期內(nèi)治臻股份對前五大客戶的銷售收入分別為2，587．47萬元、6，682．68萬元和21，123．32萬元，占公司營業(yè)收入比例分別為94．07％、96．00％和94．53％，存在著客戶集中度過高的風(fēng)險。其中捷氫科技作為公司第一大客戶銷售占比達(dá)到了50％左右，氫晨科技為公司關(guān)聯(lián)方。

前五大客戶表

圖片來源：治臻股份招股書

另外需要指出的是，海通證券全資子公司海通開元投資有限公司現(xiàn)持有海通新能源私募股權(quán)投資管理有限公司51．00％股權(quán)，并持有遼寧中德19．60％份額，而海通新能源私募股權(quán)投資管理有限公司系遼寧中德執(zhí)行事務(wù)合伙人并持有0．40％份額。因此，海通證券合計間接持有公司1．11％的股份，合計控制5．56％的表決權(quán)。對于公司與保薦機(jī)構(gòu)之間的利益相關(guān)性，投資者也應(yīng)引起關(guān)注。

       原文標(biāo)題 : 治臻股份去年扭虧闖關(guān)IPO！盈利可持續(xù)性仍存疑，前五大客戶收入占比超9成