《金證研》南方資本中心-財(cái)報(bào)解讀 不渝/作者 書眠/風(fēng)控

近年來，癌癥患病人數(shù)逐步上升。數(shù)據(jù)顯示，以收入計(jì)算，國(guó)內(nèi)腫瘤醫(yī)療服務(wù)市場(chǎng)的市場(chǎng)規(guī)模從2016年的2,656億元增長(zhǎng)至2022年的4,951億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率為10.9%。

在此背景下，美中嘉和醫(yī)學(xué)技術(shù)發(fā)展集團(tuán)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“美中嘉和”）擬沖擊港交所。觀其身后，美中嘉和不僅面臨營(yíng)收增速放緩、連年虧損的窘境，其毛利率也逐年下滑且為負(fù)數(shù)。而令人唏噓的是，報(bào)告期內(nèi)，美中嘉和的客戶留存率走“下坡路”。且截至最后實(shí)際可行日，美中嘉和身后存在兩宗醫(yī)療糾紛。

一、營(yíng)收增速放緩，三年一期累計(jì)虧損超20億元

作為一家腫瘤醫(yī)療解決方案平臺(tái)，美中嘉和以先進(jìn)腫瘤診療技術(shù)的研究及應(yīng)用為特色，也是一家擁有多間質(zhì)子治療艙的民營(yíng)醫(yī)療機(jī)構(gòu)。

據(jù)美中嘉和最后實(shí)際可行日期為2023年9月11日的招股書（以下簡(jiǎn)稱“招股書”），美中嘉和通過自營(yíng)醫(yī)療機(jī)構(gòu)為癌癥患者服務(wù)及通過網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)賦能第三方醫(yī)療機(jī)構(gòu)。

其中，美中嘉和在國(guó)內(nèi)主要的經(jīng)營(yíng)主體有上海泰和誠(chéng)腫瘤醫(yī)院有限公司（以下簡(jiǎn)稱“上海泰和”）、廣州泰和腫瘤醫(yī)院有限公司（以下簡(jiǎn)稱“廣州泰和”）、深圳傲華醫(yī)療科技發(fā)展有限公司（以下簡(jiǎn)稱“深圳傲華”）、上海美中嘉和腫瘤門診部有限責(zé)任公司（“上海美中嘉和”）、北京和信康科技有限公司（以下簡(jiǎn)稱“北京和信康”）等。

其中，上海泰和、廣州泰和、上海美中嘉和的主營(yíng)業(yè)務(wù)是醫(yī)療診治與服務(wù)，深圳傲華的主營(yíng)業(yè)務(wù)是租賃醫(yī)用設(shè)備及提供管理服務(wù)，北京和信康則是提供技術(shù)推廣應(yīng)用服務(wù)。

招股書顯示，2020-2022年及2023年1-6月，美中嘉和的營(yíng)業(yè)收入分別為1.66億元、4.71億元、4.72億元、2.85億元，2021年及2022年分別同比增長(zhǎng)182.89%、0.35%。

可以看出，2022，美中嘉和的營(yíng)收增速放緩。

而另一方面，美中嘉和仍未實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。

據(jù)招股書，2020-2022年及2023年1-6月，美中嘉和凈利潤(rùn)分別是-5.91億元、-8.31億元、-6.37億元、-2.14億元，三年一期累計(jì)虧損達(dá)22.74億元。

對(duì)此，美中嘉和也坦稱，基于過往已產(chǎn)生的虧損凈額、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所用現(xiàn)金凈額、流動(dòng)負(fù)債凈額及虧損總額，其可能無法實(shí)現(xiàn)或維持盈利能力。

二、行業(yè)前五參與者市場(chǎng)份額為6.5%，美中嘉和市占率不足1%

從收入構(gòu)成方面看，美中嘉和的收入主要來源于醫(yī)院業(yè)務(wù)和網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)。

據(jù)招股書，美中嘉和業(yè)務(wù)模式主要分為醫(yī)院業(yè)務(wù)和網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)。

醫(yī)院業(yè)務(wù)主要通過七家線下醫(yī)療機(jī)構(gòu)開展，向癌癥患者提供貫穿治療全過程（包括篩查、診斷、治療及治療后健康管理）的腫瘤醫(yī)療服務(wù)；其網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)則主要通過腫瘤相關(guān)整合解決方案(即云系統(tǒng)解決方案(CSS))，賦能廣泛的企業(yè)客戶網(wǎng)絡(luò)(主要包括醫(yī)院及其他企業(yè)客戶(如醫(yī)療服務(wù)公司)，尤其是位于其自有設(shè)施無法覆蓋的低線城市的客戶)，全面覆蓋云平臺(tái)網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)的各個(gè)方面。

截至最后實(shí)際可行日期為2023年9月11日，美中嘉和在廣州、上海及大同擁有七家運(yùn)營(yíng)中的自營(yíng)醫(yī)療機(jī)構(gòu)，包括兩家腫瘤醫(yī)院、三家門診部（或診所）、一家影像診斷中心及一家互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院。此外，美中嘉和在上海還擁有另外一家在建自營(yíng)腫瘤醫(yī)院。

具體來看，2020-2022年及2023年1-6月，美中嘉和的醫(yī)院業(yè)務(wù)收入合計(jì)分別為8,351.4萬元、16,117.5萬元、21,839.2萬元、15,925.7萬元，占總收入的比例分別為50.2%、34.3%、46.3%、55.8%；網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)的收入分別為8,280.7萬元、30,933萬元、25,377.8萬元、12,592.2萬元，占總收入的比例分別為49.8%、65.7%、53.7%、44.2%。

而另一方面，美中嘉和的市占率不足1%。

可見，報(bào)告期內(nèi)，招股書顯示，從行業(yè)上看，國(guó)內(nèi)民營(yíng)腫瘤醫(yī)療機(jī)構(gòu)行業(yè)高度分散，2022年前五大參與者（按收入計(jì)）所占市場(chǎng)份額合共僅為6.5%。按收入計(jì)，美中嘉和是國(guó)內(nèi)第五大民營(yíng)腫瘤醫(yī)療服務(wù)提供商，市場(chǎng)份額為0.5%。

三、毛利率逐年下滑，經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流告負(fù)

除此之外，報(bào)告期內(nèi)，美中嘉和的毛利率同樣值得關(guān)注。

據(jù)招股書，2020-2022年及2023年1-6月，美中嘉和的毛利率分別為4.4%、-10%、-30.2%、-12.3%。

其中，同期，美中嘉和醫(yī)院業(yè)務(wù)的毛利率分別為-47.5%、-71.4%、-79%、27.5%；網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)的毛利率分別為56.7%、21.9%、11.8%、6.9%。

可以看出，2021-2022年，美中嘉和的醫(yī)療業(yè)務(wù)毛利率告負(fù)，進(jìn)而其綜合毛利率也難以避免為負(fù)數(shù)的“窘境”。

而美中嘉和表示，網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)的毛利率因醫(yī)療解決方案的毛利率下降而下降，主要與其長(zhǎng)期戰(zhàn)略為通過向客戶供應(yīng)醫(yī)用設(shè)備來獲取新企業(yè)客戶（包括合作醫(yī)院），通過提供全面的支持服務(wù)，協(xié)助醫(yī)院實(shí)現(xiàn)醫(yī)療技術(shù)及運(yùn)營(yíng)管理的全面發(fā)展。因此，美中嘉和有策略地以毛利率相對(duì)較低的水平推廣醫(yī)療解決方案以獲取新客戶。

毛利率走低甚至告負(fù)的另一面，截至2022年末，美中嘉和的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流告負(fù)。

據(jù)招股書，2020-2022年及2023年1-6月，美中嘉和經(jīng)營(yíng)獲得產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為5,063.8萬元、15,123.4萬元、-9,363.7萬元、13,076.7萬元。

可見，除了毛利率持續(xù)下滑外，美中嘉和或還面臨著“失血”的窘境。

四、客戶留存率“滑坡”，兩宗醫(yī)療糾紛處于法律訴訟初步階段

不僅可持續(xù)盈利能力存疑，美中嘉和的客戶留存率下滑。

招股書顯示，美中嘉和為了進(jìn)一步增加企業(yè)客戶的腫瘤醫(yī)療能力，已將在線和線下的醫(yī)療資源整合至云平臺(tái)美中嘉和的增長(zhǎng)取決于其擴(kuò)大企業(yè)客戶網(wǎng)絡(luò)的能力。

2020-2022年及2023年1-6月，美中嘉和的客戶留存率分別為75%、62.1%、45.5%、26.2%。

對(duì)此，美中嘉和表示，其戰(zhàn)略上專注為網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)新獲取的客戶擴(kuò)張醫(yī)療解決方案及管理及技術(shù)支持服務(wù)，且考慮到經(jīng)營(yíng)租賃客戶因其多年來的全面支持已實(shí)現(xiàn)其提高醫(yī)療及營(yíng)運(yùn)能力的目標(biāo)，于屆滿后美中嘉和并未與經(jīng)營(yíng)租賃客戶續(xù)簽若干協(xié)議。

值得注意的是，截至最后實(shí)際可行日，美中嘉和發(fā)生兩宗醫(yī)療糾紛。

據(jù)招股書，其中一宗醫(yī)療糾紛涉及經(jīng)診斷患有食管癌多發(fā)轉(zhuǎn)移并收治于上海美中嘉和的一名患者。經(jīng)過放療和化療治療后，患者因癌癥轉(zhuǎn)移死亡�；颊呒覍僦阜Q死亡原因?yàn)樯虾Ｃ乐屑魏歪t(yī)生的過錯(cuò)，并于2020年5月于上海市黃浦區(qū)法院對(duì)上海美中嘉和提起訴訟。美中嘉和于2022年1月收到經(jīng)修訂訴狀。截至最后實(shí)際可行日期2023年9月11日，經(jīng)修訂訴狀處于法律訴訟初步階段，尚未提交法院審理。

另一宗糾紛涉及一名之前被診斷患有乳腺癌的患者，該患者于2022年5月收治于廣州泰和進(jìn)行乳房重建手術(shù)。2023年7月，該患者向廣州市黃埔區(qū)法院提出針對(duì)廣州泰和的申訴，申索醫(yī)療損害賠償。截至最后實(shí)際可行日期2023年9月11日的，該訴狀處于法律訴訟初步階段，且尚未獲安排審理。

對(duì)于此類醫(yī)療糾紛，美中嘉和表示，根據(jù)原告于訴狀中索賠的金額及該等醫(yī)療糾紛的最新進(jìn)展，預(yù)計(jì)有關(guān)未解決的兩宗醫(yī)療糾紛的最高承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)總額將分別不會(huì)超過50萬元及10萬元。

然而，美中嘉和在招股書的風(fēng)險(xiǎn)因素部分指出，任何類似性質(zhì)的醫(yī)療糾紛、醫(yī)療事件和法律訴訟，無論其是非曲直如何，均有可能會(huì)產(chǎn)生高額法律費(fèi)用、分散醫(yī)療專業(yè)人員和管理層資源以及損害其聲譽(yù)，進(jìn)而可能對(duì)其業(yè)務(wù)、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和財(cái)務(wù)狀況產(chǎn)生重大不利影響。

       原文標(biāo)題 : 美中嘉和：增收不增利市占率不足1% 客戶留存率“滑坡”