出品 | 創(chuàng)業(yè)最前線

作者 | 孟祥娜

編輯 | 胡芳潔

美編 | 吳宜忠

審核 | 頌文

成立僅九年的恒昌醫(yī)藥正向深交所創(chuàng)業(yè)板發(fā)起沖刺。

自2022年1月，恒昌醫(yī)藥向深交所遞交招股書進(jìn)入上市流程后，其已經(jīng)經(jīng)歷了三次問詢。2024年1月27日，恒昌醫(yī)藥回復(fù)了深交所的第三輪問詢，本次問詢中，涉及公司商業(yè)模式等方面的問題。

恒昌醫(yī)藥是一家專注于服務(wù)中小型連鎖藥店、單體藥店及基層醫(yī)療衛(wèi)生機(jī)構(gòu)的醫(yī)藥流通企業(yè)。此次IPO，恒昌醫(yī)藥計(jì)劃募集資金7.71億元，用于公司總部基地項(xiàng)目、大健康產(chǎn)業(yè)集成服務(wù)線上平臺建設(shè)項(xiàng)目和補(bǔ)充流動資金項(xiàng)目。

在醫(yī)藥流通領(lǐng)域，早有華東醫(yī)藥、上海醫(yī)藥、廣州醫(yī)藥等占據(jù)重要市場份額。不過，這些大型流通企業(yè)主要做的是城市中大藥房的生意。在城市C端市場已經(jīng)有諸多競爭對手的情況下，恒昌醫(yī)藥選擇了中小連鎖藥店、基層衛(wèi)生醫(yī)療機(jī)構(gòu)及藥房等客戶群體，這一市場往往是大型醫(yī)藥流通企業(yè)忽視的存在。

（圖 / 恒昌醫(yī)藥招股書）

不過，眼下盯上這一市場的還有藥師幫、壹藥網(wǎng)等互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)藥流通平臺，競爭依然激烈。與此同時(shí)，近年來，中小連鎖藥店等醫(yī)藥零售終端市場競爭加劇，客戶流失風(fēng)險(xiǎn)加劇。三輪問詢后，恒昌醫(yī)藥能順利上市嗎？

1、藥品質(zhì)量不合規(guī)被處罰，直供專銷模式存弊端

醫(yī)藥行業(yè)產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈主要包括醫(yī)藥研發(fā)與制造、醫(yī)藥流通、醫(yī)藥零售三個(gè)環(huán)節(jié)。醫(yī)藥流通行業(yè)作為連接上游醫(yī)藥研發(fā)制造及下游醫(yī)藥零售的中間環(huán)節(jié)，其核心價(jià)值在于提升醫(yī)藥產(chǎn)品供應(yīng)的效率、性價(jià)比及供應(yīng)范圍的廣度和深度。

招股書中，恒昌醫(yī)藥曾強(qiáng)調(diào)，公司建立的是以自有品牌產(chǎn)品為核心的直供專銷模式。

直供指公司通過整合下游會員客戶終端藥品需求，以自有品牌授權(quán)的方式直接向上游制藥廠商定制化采購的供貨模式。專銷指公司產(chǎn)品專供具備公司會員資格的終端渠道客戶進(jìn)行銷售。

換句話說，恒昌醫(yī)藥只提供品牌授權(quán)，而藥品批件、生產(chǎn)及供應(yīng)均來源于上游制藥企業(yè)，也就是“貼牌生產(chǎn)”。

依靠這種模式，2020年至2023年上半年（以下簡稱“報(bào)告期”），恒昌醫(yī)藥的營收實(shí)現(xiàn)了逐年增長，分別為18.49億元、21.43億元、30億元、17.54億元，同比增長92%、16%、40%和38.7%。

這其中，公司直供專銷業(yè)務(wù)收入15.19億元、21.05億元、29.5億元和17.25億元，占主營業(yè)務(wù)收入比重82.32%、98.31%、98.42%和98.43%。

但這種模式的弊端也顯然易見。一方面，委托上游制藥企業(yè)加工生產(chǎn)，產(chǎn)品的質(zhì)量并不能完全保證。

在該模式下，上游醫(yī)藥企業(yè)對單個(gè)訂單的批量及生產(chǎn)周期均有一定要求，一般要求公司提前1-2個(gè)月預(yù)付一定比例貨款后才能組織生產(chǎn)。因恒瑞醫(yī)藥需要提前預(yù)付賬款，但是因產(chǎn)品質(zhì)量不合格退貨，進(jìn)而導(dǎo)致公司預(yù)付款不能收回的訴訟案件不在少數(shù)。

2020年，恒昌醫(yī)藥開展了熔噴布、口罩機(jī)等防疫物資的采購以及口罩的生產(chǎn)。部分合同后續(xù)履行時(shí)，因口罩原材料、設(shè)備質(zhì)量原因及交易對手資金困難等情況，出現(xiàn)了違約或詐騙，相應(yīng)預(yù)付款未能如期收回。

2020年4月、5月，恒昌醫(yī)藥與湖南康爾佳供應(yīng)鏈有限公司簽訂熔噴布及無紡布買賣合同，約定由康爾佳供應(yīng)鏈從江蘇通亦和科技有限公司采購熔噴布及無紡布。2020年5月，原材料到貨后，經(jīng)發(fā)行人檢測，交付的口罩原材料存在質(zhì)量問題，并決定予以退回。但是，湖南康爾佳供應(yīng)鏈有限公司將熔噴布及無紡布退回給江蘇通亦和科技有限公司后，對方并未退回相應(yīng)預(yù)付款項(xiàng)。

截至2023年6月末，恒昌醫(yī)藥應(yīng)收湖南康爾佳供應(yīng)鏈有限公司賬款1196.44萬元，因無法收回，計(jì)提壞賬準(zhǔn)備1196.44萬元。

這樣的情況還發(fā)生在與江西萬鑫醫(yī)療科技有限公司、甘肅中亞國際貿(mào)易有限公司、東莞市微福電子科技有限公司三家公司的合作上，恒昌醫(yī)藥已經(jīng)計(jì)提相應(yīng)的壞賬準(zhǔn)備。

（圖 / 恒昌醫(yī)藥招股書）

此外，恒昌醫(yī)藥還曾因藥品質(zhì)量問題而被行政處罰。

2020年9月11日，恒昌醫(yī)藥全資子公司因六谷大藥房長沙市芙蓉區(qū)古漢店銷售的“樂賽仙蚊不叮”抑菌劑和“芽培四季止癢霜”抑菌劑不符合相關(guān)規(guī)定，存在銷售不符合國家有關(guān)規(guī)范的消毒產(chǎn)品的行為，被長沙市衛(wèi)生健康委員會處以罰款2000元。

2021年11月25日，恒昌醫(yī)藥經(jīng)營的藥品奧美拉唑腸溶膠囊不符合藥品標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定，被定性為劣藥，因此被湖南省藥品監(jiān)督管理局處以沒收違法所得74445元的處罰。2022年2月8日，因子公司和治恒昌經(jīng)營的藥品奧美拉唑腸溶膠囊不符合藥品標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定，被定性為劣藥，被天津市藥品監(jiān)督管理局處以沒收違法銷售的劣藥86盒并沒收違法所得38137.4元的處罰。

除了產(chǎn)品質(zhì)量得不到保障外，另一方面，目前，恒昌醫(yī)藥直供專銷模式下的自有品牌藥品批件、生產(chǎn)及供應(yīng)均來源于上游制藥企業(yè)，可獲取的藥品品種、產(chǎn)品品規(guī)、藥品供應(yīng)穩(wěn)定性一定程度受到上游制藥廠商自身擁有的藥品批件品種及生產(chǎn)計(jì)劃的限制。

此外，市場上一些需求量較大且藥品批件較為稀缺的品種或劑型，上游制藥企業(yè)出于自身品牌策略及渠道維護(hù)等方面的考慮，往往不會通過商標(biāo)授權(quán)方式與第三方開展產(chǎn)品生產(chǎn)合作，導(dǎo)致恒昌醫(yī)藥難以獲取一些獨(dú)家、稀缺的藥品品種或者市場需求較大的產(chǎn)品品規(guī)。

2、風(fēng)險(xiǎn)控制不嚴(yán)格，200萬元“打水漂”

在這一背景下，恒昌醫(yī)藥也通過“買買買”的方式延伸上下游產(chǎn)業(yè)鏈來提高企業(yè)競爭力。

2018年11月，恒昌醫(yī)藥通過設(shè)立子公司恒昌（廣州）新藥研究有限公司布局藥品研發(fā)和藥品批件的收購。2020年1月，公司通過收購湖南六谷大藥房連鎖有限公司布局醫(yī)藥零售。

2021年11月，公司以6005萬元的價(jià)格收購藥圣堂（現(xiàn)已更名為“江右制藥”），為自身業(yè)務(wù)向上游延伸發(fā)展奠定基礎(chǔ)，收購價(jià)格的評估增值率達(dá)到112.72%。

然而，在本次收購前，藥圣堂公司就已停產(chǎn)，主要資產(chǎn)為土地使用權(quán)及相關(guān)廠房建筑、機(jī)器設(shè)備及藥品生產(chǎn)批件，這一交易引起了諸多質(zhì)疑。

收購江右制藥至今已有兩年時(shí)間，目前該藥廠還未正式開始生產(chǎn)，處于廠房改造中。招股書顯示，截至2023年6月末，江右制藥廠區(qū)改造就已經(jīng)花費(fèi)1.37億元。

（圖 / 恒昌醫(yī)藥招股書）

除此之外，恒昌醫(yī)藥在收購的過程中也并非一帆風(fēng)順。2020年12月3日，恒昌醫(yī)藥與江蘇泰凌投資有限公司（以下簡稱“泰凌投資”）簽訂《股權(quán)收購意向書》，擬收購泰凌投資持有的泰凌醫(yī)藥（長沙）有限公司100%股權(quán)，并根據(jù)《股權(quán)收購意向書》向泰凌投資支付了意向金200萬元。

但是，在支付完意向金后，恒昌醫(yī)藥卻“反悔”了。根據(jù)《股權(quán)收購意向書》約定，2020年12月25日前雙方未就股權(quán)收購協(xié)議達(dá)成一致，恒昌醫(yī)藥有權(quán)單方終止收購，并要求泰凌投資于三日內(nèi)返還意向金。

2020年12月27日，恒昌醫(yī)藥向泰凌投資發(fā)函終止收購并要求返還意向金，但泰凌投資未按照約定返還意向金。之后，恒昌醫(yī)藥起訴泰凌投資返還意向金200萬元，并支付資金占用費(fèi)1.9萬元。但是，截至招股書簽署日，法院經(jīng)立案執(zhí)行后，并未發(fā)現(xiàn)泰凌投資有可供執(zhí)行的財(cái)產(chǎn)。2022年7月30日，法院裁定終結(jié)本次執(zhí)行程序。目前，該筆投資已經(jīng)打水漂，恒昌醫(yī)藥已經(jīng)計(jì)提壞賬準(zhǔn)備200萬元。

恒昌醫(yī)藥表示，本次收購最終因標(biāo)的公司不符合要求終止。但是恒昌醫(yī)藥為何不在此前終止交易，而是在支付意向金后“反悔”，最終讓公司損失200萬元。這樣的做法，也從側(cè)面說明恒昌醫(yī)藥的風(fēng)控并不嚴(yán)格。

3、現(xiàn)金流緊張，上市融資迫切

恒昌醫(yī)藥的客戶群體——中小連鎖藥店也面臨著不小的生存壓力。近年來，中小連鎖藥店等醫(yī)藥零售終端競爭加劇，公司面臨客戶流失風(fēng)險(xiǎn)。

一邊是醫(yī)藥零售連鎖上市公司依托資本市場的優(yōu)勢，頻繁展開并購重組和業(yè)務(wù)擴(kuò)張。拿四大連鎖藥店來說，2023年，四大上市連鎖藥店均已經(jīng)步入“萬店時(shí)代”，除自己開店外，并購或者加盟中小藥店也成為連鎖藥店擴(kuò)大門店數(shù)量的重要方式。

例如，2023年前三季度，老百姓就完成了8起收購，收購藥店351家。大參林收購了427家門店，益豐藥房發(fā)生了9起并購?fù)顿Y項(xiàng)目，完成4起并購交割。2023年6月，一心堂以交易總價(jià)不超過5942萬元收購66家藥房門店資產(chǎn)及其存貨。大連鎖藥店通過資本兼并擴(kuò)大市場占有率，但擠壓了中小藥店和單體藥店的生存空間，其處境越來越難。

另一邊，互聯(lián)網(wǎng)巨頭亦積極跨界布局醫(yī)藥零售業(yè)務(wù)領(lǐng)域，京東旗下的京東健康、阿里旗下的阿里健康等均通過投資或者并購的方式涉足醫(yī)藥流通零售領(lǐng)域，傳統(tǒng)線下零售藥店面臨網(wǎng)上藥店等新型零售藥店業(yè)態(tài)的競爭，行業(yè)競爭壓力進(jìn)一步提升。

伴隨著醫(yī)藥電商的營收規(guī)模擴(kuò)大，中小連鎖藥店、單體藥店等線下藥店的利益進(jìn)一步被蠶食。

恒昌醫(yī)藥在招股書中也坦言，中小型連鎖藥店及單體藥店被并購或轉(zhuǎn)型將導(dǎo)致客戶流失，從而對公司的經(jīng)營及未來發(fā)展空間產(chǎn)生不利影響。

從注冊用戶數(shù)量來看，2020年至2022年，恒昌醫(yī)藥的注冊客戶數(shù)量增速已經(jīng)放緩。2022年，恒昌醫(yī)藥的注冊客戶數(shù)量為13.46萬個(gè)，同比增長15%，增速較2021年同期下滑了6個(gè)百分點(diǎn)。

在這種情況下，恒昌醫(yī)藥尋求A股上市，提升品牌影響力、增加客戶群體至關(guān)重要。從負(fù)債上來看，恒昌醫(yī)藥也迫切需要上市募資補(bǔ)充現(xiàn)金流。

無論是外購及委托研發(fā)藥品批件，還是收購制藥廠、藥店等方式向產(chǎn)業(yè)鏈上下游拓展，均需要較大的營運(yùn)資金，恒昌醫(yī)藥的負(fù)債總額也在不斷增長，由2021年末的5.89億元增至2023年6月末的10.38億元。

從負(fù)債類型來看，流動負(fù)債為9.18億元，占負(fù)債總額的88%。流動負(fù)債中，合同負(fù)債（指企業(yè)已收或應(yīng)收客戶對價(jià)而應(yīng)向客戶轉(zhuǎn)讓商品的義務(wù)）占比較少，僅為9390萬元，占流動負(fù)債的比重僅為10%，應(yīng)付票據(jù)、應(yīng)付賬款共計(jì)6.2億元，占流動負(fù)債的比例高達(dá)68%。

然而，恒昌醫(yī)藥的貨幣資金儲備卻在減少。截至2023年6月末，恒昌醫(yī)藥的貨幣資金為5.6億元，同比減少了20%，暫時(shí)無法覆蓋其流動負(fù)債。貨幣資金中，恒昌醫(yī)藥的受限制資金為4.4億元，非受限資金僅有1.2億元。

這種情況下，上市募資對恒昌醫(yī)藥至關(guān)重要。未來，恒昌醫(yī)藥能否成功上市，「創(chuàng)業(yè)最前線」將長期關(guān)注。

*注：文中題圖來自界面新聞圖庫。

       原文標(biāo)題 : “貼牌生產(chǎn)”模式存弊端, 屢因劣藥被罰，恒昌醫(yī)藥遭三輪問詢