文：權衡財經iqhcj研究員 余華豐

編：許輝

3月7日選擇了IPO撤回的陜西瑞科新材料股份有限公司（簡稱：陜西瑞科）擬在創(chuàng)業(yè)板上市，保薦機構為國信證券。本次擬公開發(fā)行股票的數量不超過1,950.00萬股，不低于本次發(fā)行后公司總股本的25%。公司此次擬投入募集資金5.57億元，用于貴金屬催化劑新材料生產基地項目、稀貴金屬資源再生利用項目（一期）、先進催化材料研發(fā)試驗中心建設項目和補充流動資金（1億元）。

從最近一年的研發(fā)投入來看，陜西瑞科的研發(fā)投入額度并不高，要知道，公司報告期后期的營收已經過10億，這個研發(fā)占比僅過1.5%。如此低的研發(fā)投入，或跟創(chuàng)業(yè)板的創(chuàng)新屬性有所不符。

陜西瑞科兄弟控股過半，新三板時曾因股權代持和關聯交易被警示或監(jiān)管；受貴金屬市場價格下跌影響，毛利率波動；供應商集中，藥明康德系第一大客戶；應收賬款高企，存貨攀升；募投項目實施主體社保繳納為零人，分紅金額超補流。

兄弟控股過半，新三板時曾因股權代持和關聯交易被警示或監(jiān)管

公司前身瑞科有限成立于2003年8月26日，由瑞科有色及自然人蔡林、李倩、周穎剛、黃虹共同出資設立，設立時注冊資本為300.00萬元，其中瑞科有色出資6.00萬元，占比2.00%，蔡林出資210.00萬元，占比70.00%，李倩出資45.00萬元，占比15.00%，周穎剛出資24.00萬元，占比8.00%，黃虹出資15.00萬元，占比5.00%。2010年9月，整體變更設立股份有限公司。

截至招股說明書簽署日，蔡林直接持有陜西瑞科16,201,025股股票，占公司股份總額的27.69%，為公司第一大股東；蔡萬煜系蔡林兄弟，直接持有公司11,430,000股股票，占公司股份總額的19.54%，為公司第二大股東；廖清玉系蔡林配偶，直接持有公司4,709,160股股票，占公司股份總額的8.05%，為公司第三大股東。三人合計持有公司32,340,185股股份，占公司總股本的比例為55.28%。

蔡林、蔡萬煜及廖清玉初始于2013年9月12日簽署，到期并于2017年1月1日重新簽訂了《一致行動人協議》，約定在三方持有公司股份或擔任公司董事期間，就有關公司經營發(fā)展的重大事項行使召集權、提案權、表決權等董事、股東權利和履行董事、股東義務時采取一致行動，三方應當在董事會、股東大會審議有關議案前進行充分協商以達成一致表決；未達成一致意見的，三方同意以蔡林的意見為最終意見。此外，蔡林任公司董事長、總經理，蔡萬煜任公司副總經理，廖清玉任公司董事、副總經理，三人對董事會的決策和公司經營活動產生重大影響。因此，認定蔡林、蔡萬煜及廖清玉為公司控股股東、實際控制人。

周淑雁曾任公司董事、副總經理，報告期2020年1月1日至2022年10月12日在任；公司歷史上曾存在周淑雁及其親屬與王順心、饒志華，以及廖清凱與宋珍美等6人間的股份代持。針對周淑雁及其親屬委托王順心代持公司股份事項，股轉公司監(jiān)管一部2021年8月10日出具了《關于對王順心、周淑雁采取自律監(jiān)管措施的決定》（股轉系統(tǒng)公監(jiān)函[2021]102號），對王順心、周淑雁采取出具警示函的自律監(jiān)管措施，并將上述懲戒計入證券期貨市場誠信檔案數據庫。

針對廖清凱接受6名自然人委托持有公司股份事項，股轉公司融資并購部于2023年8月14日出具了《關于對廖清凱采取自律監(jiān)管措施的決定》（股轉融資并購函[2023]8號），對廖清凱采取出具警示函的自律監(jiān)管措施，并將上述懲戒計入證券期貨市場誠信檔案數據庫。

此外，值得權衡財經iqhcj注意的是，公司及時任董事長等相關責任主體曾因未履行與實際控制人蔡林房屋租賃的關聯交易內部審議程序及召開股東大會時未按規(guī)定提供網絡投票、聘請律師見證并出具法律意見書，分別于2019年4月、2021年1月收到股轉公司監(jiān)管部出具的監(jiān)管意見函（公司監(jiān)管部發(fā)[2019]266號）及監(jiān)管一部出具的監(jiān)管工作提示（公司監(jiān)管一部發(fā)[2021]提示025號）。

受貴金屬市場價格下跌影響，毛利率波動

陜西瑞科主營業(yè)務為貴金屬催化劑的研發(fā)、生產、銷售、加工及失活貴金屬催化劑回收再加工，可為客戶提供貴金屬催化劑的咨詢、選型、開發(fā)、回收等系列服務。2020年-2023年1-6月，公司的營業(yè)收入分別為9.388億元、11.855億元、11.848億元和6.201億元，凈利潤分別為7701.41萬元、6732.80萬元、1.115億元和3319.05萬元。

公司主要產品為貴金屬催化劑，按服務模式可以分為貴金屬催化劑銷售和貴金屬催化劑加工兩大類。公司貴金屬催化劑產品銷量（含催化劑銷售和催化劑加工）分別為65.62噸、74.04噸、95.75噸和59.32噸。

近年來，受市場供需環(huán)境變化、沖突、國際貨幣政策變動等因素影響，鈀、銠等貴金屬市場價格波動程度較高，最近十年，公司使用的主要貴金屬鈀不含稅市場價格在100-680元/克波動，2023年上半年，鈀市場價格持續(xù)震蕩下行，自2023年初到2023年6月末下跌幅度約30%，導致2023年上半年雖然公司營業(yè)收入同比增長，但凈利潤同比有明顯下降，2023年上半年凈利潤同比下降幅度超過20%。若貴金屬價格持續(xù)下跌且公司未能采取有效措施防控貴金屬市場價格下跌的風險，將對公司業(yè)績水平造成重大不利影響。

報告期各期，貴金屬催化劑銷售業(yè)務收入占比較高，占主營業(yè)務收入的比重分別為91.51%、92.84%、91.05%和90.24%，銷量占貴金屬催化劑全部銷量的比重分別為27.96%、31.40%、25.86%和25.63%；貴金屬催化劑加工業(yè)務相較于催化劑銷售業(yè)務存在量多、價低特征，報告期各期，催化劑加工業(yè)務占主營業(yè)務收入比重分別為8.34%、6.90%、8.50%和9.48%，銷量占比分別為72.04%、68.60%、74.14%和74.37%。

其中，鈀系列催化劑是公司最主要的催化劑產品，報告期各期，公司鈀系列催化劑產品收入占主營業(yè)務收入的比重分別為92.75%、94.37%、78.99%和75.63%，2022年、2023年1-6月占比有所下降，主要原因系公司銠系列、鉑系列催化劑業(yè)務有所突破，報告期各期，銠系列催化劑收入占主營業(yè)務收入比重分別為1.59%、0.54%、10.60%和5.15%，鉑系列催化劑收入占主營業(yè)務收入比重分別為3.54%、3.12%、5.52%和14.84%。

報告期內，陜西瑞科主營業(yè)務收入主要集中在華東區(qū)域，收入占比分別為66.54%、62.81%、69.13%和64.93%，顯現中區(qū)域集中的狀態(tài)。

報告期內，公司綜合毛利率分別為12.80%、9.51%、11.12%和10.69%，其中主營業(yè)務毛利率分別為12.93%、9.60%、11.35%和11.26%。公司與同行業(yè)可比公司毛利率存在一定差異。

從業(yè)務模式結構來看，由于貴金屬價值較高，貴金屬催化劑銷售業(yè)務中，貴金屬成本占比通常超過98%，因此催化劑銷售業(yè)務的毛利率相對較低，報告期各期分別為9.36%、6.85%、7.60%和6.50%；催化劑加工業(yè)務收入包括加工費及部分金屬損耗，與催化劑銷售業(yè)務相比，報告期內公司貴金屬催化劑加工業(yè)務毛利率相對較高，分別為51.09%、44.70%、48.44%和54.95%。

供應商集中，藥明康德系第一大客戶

陜西瑞科產品廣泛應用于精細化工（醫(yī)藥、液晶材料、農藥、食品和飼料添加劑、特種化學品等）、基礎化工、環(huán)保等領域，其中以醫(yī)藥及醫(yī)藥中間體應用領域貴金屬催化劑為主，服務的主要客戶包括藥明康德、齊魯制藥、九洲藥業(yè)、正大天晴、萬潤股份、凱萊英、中石化等，服務上市公司近200家。

報告期各期，公司對前五大客戶的收入總額分別為2.759億元、3.691億元、4.195億元和1.767億元，占比分別為29.39%、31.14%、35.41%和28.50%。其中，藥明康德為公司2020年-2023年1-6月第一大客戶，公司向其銷售金額分別為1.505億元、1.839億元、1.923億元和6829.53萬元，占比分別為16.04%、15.51%、16.23%和11.01%。

此外，催化劑加工業(yè)務中，公司存在為客戶代墊貴金屬進行生產、交付的情況，報告期各期末，公司墊料加工業(yè)務墊出尚未回收的貴金屬鈀重量分別為140.85千克、240.67千克、262.03千克和312.11千克。

陜西瑞科的主要供應商為貴金屬貿易商、生產商及礦產商，采購的原料主要是生產所需的鈀、鉑、銠、釕及水合三氯化釕等貴金屬及貴金屬化合物。2020年-2023年1-6月，公司向前五大供應商采購金額分別為88.73%、86.19%、73.77%和77.90%。

應收賬款高企，存貨攀升

報告期各期末，公司應收賬款賬面余額分別為9,342.66萬元、9,813.64萬元、1.516億元和1.69億元，占公司各期營業(yè)收入的比例分別為9.95%、8.28%、12.80%和27.25%，隨著公司業(yè)務規(guī)模的擴大，公司應收賬款持續(xù)增長。在經濟運營不確定因素加劇的背景下，若下游客戶因經營狀況惡化等原因導致公司應收賬款不能按時、足額收回，將對公司資金使用效率、財務狀況及經營成果產生不利影響。

2020年-2023年1-6月，陜西瑞科應收賬款周轉率分別為11.48,、12.38、9.49和7.74，低于行業(yè)平均水平103.02、27.63、20.54和17.88。凱大催化、貴研鉑業(yè)與公司主營業(yè)務范圍存在差異，凱立新材與公司業(yè)務模式最為接近，其應收賬款周轉率高于公司，主要系公司與凱立新材應收款項結構存在差異，凱立新材應收票據余額較大，應收票據占營業(yè)收入比顯著高于公司。

報告期各期末，公司存貨賬面價值分別為1.595億元、2.245億元、2.929億元和2.465億元，其中，因租、借貴金屬產生的存貨分別為1,978.16萬元、2,358.84萬元、4,763.91萬元和9,578.03萬元。剔除該等非自有存貨外，報告期各期末，公司自有存貨賬面價值分別為1.397億元、2.009億元、2.452億元和1.507億元。截至2023年6月30日，公司自有存貨主要系生產備庫的貴金屬催化劑產品及墊料加工業(yè)務配備的貴金屬周轉材料，其中鈀、鉑、銠等貴金屬成本占各期存貨成本的95%以上。

報告期內，陜西瑞科存貨周轉率分別為5.86、5.55、4.03和3.98，低于行業(yè)平均水平9.22、8.48、8.18和8.12，相比凱立新材略低，主要原因系：公司存在較多加工業(yè)務，形成了較大規(guī)模的周轉金屬，而該等金屬存貨不以出售轉移為目的，不參與成本核算，報告期內，公司加工業(yè)務量持續(xù)增加，相應擴大了周轉金屬的庫存數量，租借金屬量亦有所增長，導致存貨周轉率核算偏低。

報告期各期，剔除催化劑加工業(yè)務影響，公司貴金屬催化劑銷售業(yè)務存貨周轉率分別為8.81、8.50、7.31和8.51；公司部分產品，特別是部分均相產品的生產周期較長，近年來，公司均相催化劑業(yè)務發(fā)展良好，為確保能盡快滿足不同時效的訂單需求，公司采用“以銷定產+安全庫存”的生產模式，形成了一定規(guī)模的庫存商品。

募投項目實施主體社保繳納為零人，分紅金額超補流

陜西瑞科貴金屬催化劑新材料生產基地項目擬投資2.8億元，實施主體為公司全資子公司璟邑科技，項目地點位于陜西省寶雞市長青工業(yè)園區(qū)，建設周期2年。新建炭載貴金屬催化劑、重質載體貴金屬催化劑、貴金屬化合物及發(fā)光材料中間體等生產車間以及相關配套基礎設施，購置先進設備，形成年產135噸炭載貴金屬催化劑、161噸重質載體貴金屬催化劑、20噸均相貴金屬催化劑、245噸發(fā)光材料中間體、15噸配體、300噸氫化產品及50噸硅橡膠抑制劑的生產能力。

稀貴金屬資源再生利用項目（一期）擬投資1.195億元，實施主體為璟邑科技，建設周期2年。本項目建成以后，可實現包括鉑族金屬、貴金屬溶液、金、銀等貴金屬在內的貴金屬回收業(yè)務，形成年回收4.5噸/年鉑族貴金屬、1.5噸/年貴金屬溶液（金屬質量計算）、0.84噸/年海綿金、1.79噸/年海綿銀的回收產能。

璟邑科技成立于2020年7月10日，公司于2020年12月以99.8萬元價格收購璟邑科技100%的股權。2020年-2022年璟邑科技社保繳納人數均為0人。此外，報告期2020年末，公司勞務派遣人員共計29人，占公司用工總量的比例達16.29%，超《勞務派遣暫行規(guī)定》規(guī)定的10%用工比例的上限。

公司此次擬使用1億元用于補充流動資金。值得注意的是，2020年-2023年1-6月，公司現金分紅金額分別為1960萬元、2925萬元、5850萬元和5850萬元。

注冊制下，IPO企業(yè)更應該注重信披質量，其經營指標能否滿足上市要求，后續(xù)的可持續(xù)經營狀況，行文有限，權衡財經iqhcj無法一一指明，本文僅為權衡財經iqhcj提醒利益相關方投資者更應關注的企業(yè)風險所在，不作全面的參照。

       原文標題 : 陜西瑞科撤回IPO，研發(fā)占比低，毛利率波動，應收賬款高企