作者：蘇杭

出品：洞察IPO

自上世紀(jì)80年代放開社會辦醫(yī)的限制，尤其是進(jìn)入21世紀(jì)后鼓勵支持民營醫(yī)院發(fā)展以來，國內(nèi)的私立醫(yī)療機構(gòu)經(jīng)歷了較長時間的快速發(fā)展期。

根據(jù)國家衛(wèi)健委發(fā)布的《2022年我國衛(wèi)生健康事業(yè)發(fā)展統(tǒng)計公報》，2022年末全國醫(yī)院共36976個，其中民營醫(yī)院25230個，超過公立醫(yī)院數(shù)量的兩倍。

此前，已有多家民營�？漆t(yī)院登陸A股或港股市場。近日，民營綜合型醫(yī)療機構(gòu)卓正醫(yī)療控股有限公司（以下簡稱“卓正醫(yī)療”）向港交所遞交招股書，擬主板IPO上市，海通國際、浦銀國際為其聯(lián)席保薦人。

作為國內(nèi)覆蓋城市最廣的私立醫(yī)療機構(gòu)，卓正醫(yī)療成立十余年間吸引了眾多投資機構(gòu)，但至今尚未盈利。

動輒上千元一次的兒保服務(wù)，卻未能發(fā)現(xiàn)就診兒童的明顯異常，私立醫(yī)院的服務(wù)優(yōu)勢也有失靈時？

私立醫(yī)院診費高昂，卻三年未盈利

卓正醫(yī)療是一家私立中高端綜合醫(yī)療服務(wù)機構(gòu)。目前在中國各地?fù)碛屑敖?jīng)營19家診所和兩家醫(yī)院，在新加坡開設(shè)了三家全科診所。

卓正醫(yī)療2012年從診所起步，2018年在深圳成立了建筑面積約1629.35平方米，設(shè)有兒科、齒科、眼科、皮膚科、耳鼻喉、婦科及內(nèi)科等七個科室的綜合性醫(yī)院深圳卓健。

2020年，卓正醫(yī)療取得互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療牌照，開展線上問診服務(wù)。并于年底宣布與京東健康簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，雙方探索“線上問診+線下送藥”模式，即卓正醫(yī)療線上平臺成交的藥品，將由京東大藥房進(jìn)行配送，在1-3天內(nèi)送達(dá)患者手中。

同時，卓正醫(yī)療推出“卓正會員計劃”，該計劃為一個賬戶中最多六名會員提供各種優(yōu)惠，包括優(yōu)先預(yù)約、若干醫(yī)療服務(wù)及產(chǎn)品的折扣價和專屬套餐以及指定次數(shù)的免費線上護(hù)理指導(dǎo)等。

截至2023年末，卓正醫(yī)療共有9.72萬個卓正會員賬戶。

此外，卓正醫(yī)療還開展校內(nèi)醫(yī)療管理服務(wù)業(yè)務(wù)。截至2023年末，為中國46所國際學(xué)校提供校內(nèi)醫(yī)療管理服務(wù)，主要向其委派雙語持證護(hù)士，支持并確保校內(nèi)醫(yī)療診所的順利運營。

2022年3月起，卓正醫(yī)療通過網(wǎng)上商城“卓正嚴(yán)選”（可通過官方微信公眾號及小程序訪問）銷售營養(yǎng)補劑、個人護(hù)理等健康類產(chǎn)品。

相較于公立醫(yī)院的普惠性質(zhì)，私立醫(yī)院更好的服務(wù)也伴隨著更高的收費，尤其是定位中高端的卓正醫(yī)療。

招股書顯示，2021年-2023年（“報告期”），卓正醫(yī)療實體醫(yī)療服務(wù)就診次均費用分別為1033元、1014元、1048元，作為比較，國家衛(wèi)健委數(shù)據(jù)顯示，2021年、2022年，全國醫(yī)院次均門診費用分別為329.2元、342.7元。

然而，即便收費更高，增收的渠道更多，卓正醫(yī)療報告期內(nèi)也仍未盈利。

2021年-2023年，卓正醫(yī)療分別實現(xiàn)營業(yè)收入4.17億元、4.73億元、6.90億元；凈利潤分別為-2.51億元、-2.22億元、-3.53億元。去除可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股的公允價值虧損及以股份為基礎(chǔ)的薪酬開支等影響后的經(jīng)調(diào)整凈虧損（非國際財務(wù)報告準(zhǔn)則計量）分別為-1.02億元、-1.23億元、-4357.4萬元。

醫(yī)院及診所等實體醫(yī)療服務(wù)仍為其主要收入來源，報告期內(nèi)分別占總收入的89.1%、83.0%、85.8%。

然而報告期內(nèi)實體醫(yī)療服務(wù)毛利率分別僅為8.9%、2.1%、15.2%，導(dǎo)致卓正醫(yī)療各期的毛利率分別為11.9%、9.3%、19.3%。

圖片來源：卓正醫(yī)療招股書

私立醫(yī)院更好的服務(wù)離不開醫(yī)護(hù)人員更好的福利待遇，卓正醫(yī)療實體醫(yī)療服務(wù)的收入成本中，僅雇員薪金及福利開支各期就分別達(dá)到1.84億元、2.02億元、2.47億元。

截至2023年末，卓正醫(yī)療醫(yī)院及診所中全職醫(yī)生及其他醫(yī)療專業(yè)人員數(shù)目合計為751人，2023年人均薪酬及福利開支約為32.8萬元。

兒保上千元一次，漏診患兒顱縫早閉

卓正醫(yī)療在招股書中表示，在全人醫(yī)療方法的指導(dǎo)下，公司采用了一種獨特的家庭醫(yī)療模式，即著眼于全人（而非單獨的器官或身體系統(tǒng)），綜合考慮患者的身體、精神和社會健康狀況。憑借兒科、齒科、眼科、皮膚科、耳鼻喉及外科、婦科及內(nèi)科等多�？埔约案鲗？漆t(yī)生之間的密切合作，能夠滿足患者及其整個家庭的不同醫(yī)療需求，從而不斷提高患者滿意度并帶來跨科室轉(zhuǎn)介的機會。

報告期內(nèi)，在卓正醫(yī)療位于中國的醫(yī)院診所或線上醫(yī)療服務(wù)平臺接受服務(wù)的患者總數(shù)分別為14.95萬人次、16.24萬人次及20.13萬人次，付費患者就診總?cè)舜畏謩e為47.09萬人次、52.98萬人次及73.34萬人次。

其中大部分患者于兒科就診，報告期內(nèi)兒科患者總就診次數(shù)分別為14.88萬次、14.00萬次、21.04萬次，約占總就診次數(shù)的四成。

圖片來源：卓正醫(yī)療招股書

由于兒科患者的特殊性，以及科學(xué)養(yǎng)育的需求提升，越來越多家長選擇服務(wù)更細(xì)致周到，就醫(yī)環(huán)境更好的私立醫(yī)院。

卓正醫(yī)療曾因兒童保健服務(wù)（“兒保”）在小紅書走紅，在小紅書搜索“卓正”結(jié)果約有7800篇筆記，而“卓正 兒保”的搜索結(jié)果就有約4100篇筆記。

兒保主要包括兒童體格檢查、發(fā)育評估，以及對家長進(jìn)行科學(xué)養(yǎng)育的指導(dǎo)，涉及兒童生長發(fā)育、身體和心理健康、營養(yǎng)、安全、疫苗接種等多個方面，卓正醫(yī)療曾在預(yù)約界面建議兒童在3歲前做12次兒童保健。

根據(jù)卓正醫(yī)療預(yù)約界面，北京地區(qū)的一位知名醫(yī)生兒科保健首診診費1400元，復(fù)診診費1250元，另有多位醫(yī)生診費為首診1100元，復(fù)診950元；深圳地區(qū)的一位知名醫(yī)生兒保首診、復(fù)診診費分別為1000元、880元，多位醫(yī)生診費為首診760元，復(fù)診640元。

而普通公立醫(yī)院兒保項目（不包含專家號及特需門診），收費標(biāo)準(zhǔn)視項目而定，一次大約在數(shù)十至數(shù)百元不等，大部分社區(qū)醫(yī)療機構(gòu)的基礎(chǔ)兒保服務(wù)甚至是免費的。

然而即便家長愿意花大價錢想為孩子的健康成長保駕護(hù)航，也未必都能如愿。

2022年7月，一位廣州家長向媒體反映，稱其女兒出生一個月起就在卓正醫(yī)療廣州一家分院進(jìn)行兒保三年，醫(yī)生卻未診出孩子“顱縫早閉”“矢狀縫早閉”，頭部偏長呈“舟狀頭”，并一直稱孩子頭型“正常”致病情延誤，如今不得不開顱進(jìn)行顱面重建手術(shù)，對智力造成了不可逆影響。

其后卓正醫(yī)療負(fù)責(zé)區(qū)域醫(yī)務(wù)質(zhì)量的副督導(dǎo)對媒體表示，卓正醫(yī)療的醫(yī)生已經(jīng)面對面和家長進(jìn)行了溝通解釋，但具體情況不方便透露。

在小紅書上，也有不少家長表示卓正醫(yī)療醫(yī)生在兒保時態(tài)度敷衍。“無論問什么都是沒事長大后就好了”，也有家長表示“掛不到有名的那幾個醫(yī)生沒必要去”。

圖片來源：小紅書

引發(fā)騰訊與阿里、字節(jié)搶籌大戰(zhàn)？

卓正醫(yī)療的發(fā)展歷史，堪稱一群北大校友的創(chuàng)業(yè)之路。

2012年，兩位北大校友在調(diào)研后決定在深圳建立一所私立診所，這兩名校友是曾先后任職于花旗及JP Morgan的王志遠(yuǎn)，及剛從騰訊離職的施翼。

同年4月，王志遠(yuǎn)母親顧明荷與施翼共同出資成立了卓正投資咨詢，并在深圳開設(shè)首個50平米的診所。

3個月后，北京協(xié)和醫(yī)院腎內(nèi)科主治醫(yī)生朱巖，在剛剛?cè)〉帽本﹨f(xié)和醫(yī)學(xué)院內(nèi)科醫(yī)學(xué)碩士學(xué)位的情況下辭職南下，成為卓正醫(yī)療聯(lián)合創(chuàng)始人。

除兩位創(chuàng)始人為北大校友外，公司總裁周方1999年畢業(yè)于北大中國語言文學(xué)系；首席醫(yī)療官李陶2005年獲得北大醫(yī)學(xué)部基礎(chǔ)健康科學(xué)學(xué)士學(xué)位；非執(zhí)行董事陳小紅、張向東、魏國興分別于1992年、1999年、2009年獲得北大歷史學(xué)、信息管理、生物與經(jīng)濟(jì)學(xué)學(xué)位。

甚至獨立非執(zhí)行董事王詠剛、現(xiàn)微博CEO“來去之間”王高飛也分別畢業(yè)于北大的科技資訊、計算器科學(xué)與技術(shù)專業(yè)。

此外，卓正醫(yī)療的投資方背景也可謂是實力雄厚。

2014年至2021年期間，卓正醫(yī)療共融資5輪，獲得融資款項合計約1.66億美元，最后一輪融資過后其估值約5.1億美元，約合人民幣37億元。參投公司包括騰訊、富德生命人壽、天圖投資等。

值得注意的是，據(jù)彼時媒體報道，騰訊領(lǐng)投了卓正醫(yī)療2021年的6000萬美元E輪融資，阿里巴巴、字節(jié)跳動也嘗試跟投但并未成功，有業(yè)內(nèi)人士向媒體透露稱主要是因為騰訊投資時簽有排他性協(xié)議。

目前，騰訊通過意象架構(gòu)持有卓正醫(yī)療1156.6052萬股股份，約占其總股本的19.39%，為最大股東。公司創(chuàng)始人、董事會主席兼首席執(zhí)行官王志遠(yuǎn)雖然僅間接持股約7.40%，但通過一致行動協(xié)議及委托投票可行使公司合共26.48%的投票權(quán)，仍為公司實際控制人。

值得注意的是，目前卓正醫(yī)療存在包含贖回責(zé)任的對賭協(xié)議。

2023年，卓正醫(yī)療的23.37億元可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股被分類為流動負(fù)債，原因是相關(guān)優(yōu)先股的持有人可要求公司自2023年12月31日起一年內(nèi)贖回該等優(yōu)先股。

另據(jù)招股書信息，卓正醫(yī)療授予前述投資者的贖回權(quán)已于公司首次提交申請日期前暫停并須于上市后終止。根據(jù)日期為2024年3月27日的股東協(xié)議，僅在申請被撤回、拒絕或失效；或2026年2月28日之前未能發(fā)行的情況下，可能會恢復(fù)該等贖回權(quán)。

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       原文標(biāo)題 : 私立醫(yī)療機構(gòu)卓正醫(yī)療赴港IPO：騰訊持股19%，毛利率僅為個位數(shù)