文 ／ 晴天

出品 ／ 節(jié)點財經(jīng)

老中醫(yī)”到港股“把脈”？

成立于2004年的固生堂，交出一份令人咋舌的營收賬單。

過去三年中，固生堂依靠“坐診”和“賣藥”實現(xiàn)了25．47億元（人民幣，下同）的收入，復(fù)合年增長率接近13％。營收喜人、漲勢確定，讓看上去老派、穩(wěn)重中帶點中藥味的中醫(yī)，增添了一絲資本甜意。根據(jù)港交所披露，固生堂已經(jīng)正式向港交所主板遞交上市申請，老中醫(yī)，就要到港股“坐診”了。

坐擁民族文化傳承與政策支持的中醫(yī)品牌能得到資本市場的歡迎嗎？節(jié)點財經(jīng)為其把一把脈。

／ 01 ／

從西醫(yī)銷售到中醫(yī)門診

翁婿聯(lián)手年入10億

今年43歲的涂志亮正在帶領(lǐng)固生堂完成資本化一躍。

在創(chuàng)辦固生堂之前，涂志亮是一名銷售人，他曾在連鎖體檢機構(gòu)愛康國賓任職，并在6年時間中，完成了從銷售負責(zé)人到華東區(qū)副總裁的躍升。一個不為人知的故事是，固生堂最初是由涂志亮的岳父所創(chuàng)辦，涂志亮的岳父李政木是中醫(yī)學(xué)界的泰斗，他是廣東中醫(yī)藥大學(xué)的博士。事實上，在愛康國賓，涂志亮從事得是西醫(yī)診療的方法，對中醫(yī)并不了解。直到一次，岳父開的幾幅中藥飲片讓涂志亮的甘油三酯和血糖指標恢復(fù)正常，他才改變了對中醫(yī)的看法。

此后，在岳父和妻子的力邀下，涂志亮正式加入固生堂，并為傳統(tǒng)中醫(yī)帶去了新的變化。他加入后的一件事，就是將家族中醫(yī)館標準化、規(guī)�；�。不過在創(chuàng)業(yè)初期，涂志亮也走了一些彎路。最初他為固生堂定的商業(yè)路線是TO B發(fā)展，固生堂提供VIP服務(wù)，由大型集團買單，最后開實體會所。

這種模式類似于愛康國賓的體檢模式，優(yōu)點是見效快，這一模式后，固生堂在營業(yè)的第二個月就獲得了100萬會員卡銷售收入，不過，中醫(yī)非標產(chǎn)品，很難像體檢做成產(chǎn)品快速復(fù)制，這使得固生堂的會員卡的轉(zhuǎn)化率不到40％。認清了這一事實后，固生堂對商業(yè)模式進行了改變，開始走中醫(yī)門診為核心的路徑。

中醫(yī)的道路，借助資本實現(xiàn)發(fā)展，這是涂志亮賦予固生堂的定位。2014年，固生堂拿到了天使輪融資，不足一年后又進行了A輪融資。能順利融資一方面取決于涂志亮的決策，另一方面則由于政策的影響。在固生堂前兩輪融資前后，國務(wù)院先后發(fā)布了《關(guān)于促進健康服務(wù)業(yè)發(fā)展的若干意見》《關(guān)于印發(fā)深化醫(yī)藥衛(wèi)生體制改革2014年工作總結(jié)和2015年重點工作任務(wù)的通知》，其中提及，在發(fā)展中醫(yī)，尤其是社會資本進入基層社區(qū)中醫(yī)健康服務(wù)產(chǎn)業(yè)給予了明確支持。

國家政策對基層中醫(yī)發(fā)展的利好，固生堂也受到投資者的青睞。

2017年，固生堂拿到了國風(fēng)投的投資，中國國有資本風(fēng)險投資基金執(zhí)行董事周峰表示：“固生堂中醫(yī)連鎖業(yè)態(tài)開創(chuàng)了一種創(chuàng)新的商業(yè)模式，也契合國家對社會辦中醫(yī)整體發(fā)展規(guī)劃。固生堂打造看名醫(yī)到固生堂的品牌形象，將名老中醫(yī)帶到社區(qū)，使基層群眾能夠得到更優(yōu)質(zhì)中醫(yī)服務(wù)，并享受醫(yī)保支付。同時固生堂建立了自己的藥品供應(yīng)鏈，集中采購中藥材，并采用一套嚴格管理體系對藥材質(zhì)量進行管控�！�

資本的支持之下，固生堂進入了高速發(fā)展期。根據(jù)招股書顯示，2018年－2020年，固生堂的收入為7．26億元、8．96億元及9．25億元，復(fù)合年增長率接近13％。三年拿下25．47億營收，老中醫(yī)，確實不一般。不過，深挖其財報，節(jié)點財經(jīng)也發(fā)現(xiàn)一些隱藏在平順脈搏下的問題。

／ 02 ／

門診抽成80％

錢都讓“老中醫(yī)”賺走了？

過去一年，即便疫情影響線下門店，固生堂年收入仍然達到近10億，不可謂不生猛。不過，2018－2020年，固生堂凈虧損分別為1．74億、1．48億和2．55億元。經(jīng)調(diào)整凈利潤分別為－6778．8萬元、7676．3萬元和1．07億元。

收入雖高，但利潤卻低。利潤都去哪了？

先從成本看。招股書顯示，固生堂2018－2020年的銷售成本4．33億元、5．05億元、4．88億元。對比三年的營收，銷售成本幾乎占了5成還多。

減去銷售成本后，利潤還流向了哪里？

再從業(yè)務(wù)模式看。固生堂收入結(jié)構(gòu)主要分為兩部分，其一是提供醫(yī)療健康解決方案，其二是銷售醫(yī)療健康產(chǎn)品。其中提供醫(yī)療健康解決方案為主要收入來源，占整體收入比例高達90％以上。所謂醫(yī)療健康解決方案，主要就是中醫(yī)問診的收入。提到這里，不得不介紹一下固生堂的“名醫(yī)合作之道”。

在醫(yī)療行業(yè)有句話，“西醫(yī)認門，中醫(yī)認人”，意思就是西醫(yī)看得是醫(yī)院招牌，比如患者看病都會去三甲醫(yī)院，但中醫(yī)則不同，患者認得是單個名醫(yī)。這是因為大醫(yī)院有更多先進的設(shè)備、更多醫(yī)生也愿意選擇有品牌的頭部公立醫(yī)院；而大家常說老中醫(yī)，就是業(yè)內(nèi)有經(jīng)驗的中醫(yī)醫(yī)生，這些醫(yī)生無論在大醫(yī)院、還是自立門戶，亦或是到中醫(yī)堂如同仁堂、固生堂坐診，都有患者慕名而去。

固生堂想要走名醫(yī)路，就勢必需要有吸引名醫(yī)的制度。涂志亮和其岳父李政木很顯然也明白這一點，為此，固生堂打造了中醫(yī)診療的標準化平臺，并推出“中醫(yī)合伙人”模式。

“中醫(yī)合伙人”采用醫(yī)師單店入股的形式，與中醫(yī)師一起開辦中醫(yī)館。此種模式，讓醫(yī)生參股，固生堂占70％股份，醫(yī)生占30％股份，由固生堂負責(zé)運營管理，醫(yī)生負責(zé)出診，做一個傳統(tǒng)的醫(yī)生。且在不違反規(guī)定的情況下，無論醫(yī)館盈虧，醫(yī)生都可以保底退出，股權(quán)也可以隨時變現(xiàn)，同時中醫(yī)師還享有營業(yè)額按比例進行分紅的權(quán)利。

簡單說，固生堂負責(zé)運營，醫(yī)生只需要出診，類似于如今的醫(yī)生集團模式。如此一來，名醫(yī)無后顧之憂，還有分紅可拿，何樂而不為呢？在這樣的機制下，固生堂招引了大批名醫(yī)。招股書顯示，截至2020年1底，固生堂領(lǐng)先醫(yī)師團隊由4名國醫(yī)大師帶領(lǐng)，包含全國超過16000名醫(yī)師，業(yè)務(wù)覆蓋廣泛，包括中醫(yī)內(nèi)科、婦科、皮膚科、肝病科、耳鼻口科、脾胃科等。

但興于名醫(yī)，亦被名醫(yī)所累。

招股書提到，固生堂的分賬模式為：醫(yī)生按診次分賬計酬，收取每次診療80％的掛號費！除了高昂的出診費，醫(yī)生還擁有專屬工作室的收益分成、經(jīng)驗處方產(chǎn)品分成以及集團優(yōu)惠股權(quán)和免費期權(quán)計劃。

涂志亮曾說，“我們把中醫(yī)師當成真正的合伙人，保障醫(yī)師股權(quán)、按勞分配的收入和獎金，他們在8年時間內(nèi)可能獲得8－10倍的收益回報。我們希望成就醫(yī)生，解決他們的經(jīng)濟問題，才能更好地完成醫(yī)療研究和服務(wù)。”

如此一來，雖然固生堂營收不低，但醫(yī)生的分紅和銷售成本就幾乎把利潤吃光。

除了中醫(yī)門診外，固生堂還有另一塊收入即銷售醫(yī)藥健康產(chǎn)品，在2018－2020年營收0．58億元、0．30億元、0．34億元，但總體占比不高，分別為當年總收入的8％、3．4％、3．6％。

截至2021年5月31日，公司擁有及經(jīng)營41家醫(yī)療機構(gòu)，覆蓋中國11個城市，遍及華南、華北及華東地區(qū)。固生堂想要在未來持續(xù)擴大收入，目前看，只能增多開設(shè)門店的數(shù)量。不過，更多的門店，需要更多醫(yī)生，固生堂的銷售成本和醫(yī)生分賬也會更高，使固生堂進入一個高營收、高投入的循環(huán)。