文 ｜ 荊玉

兩度蟬聯(lián)中國(guó)首富的大佬鐘睒睒，最近可能會(huì)有點(diǎn)鬧心。

能夠問(wèn)鼎中國(guó)首富，鐘睒睒手握兩大財(cái)富源泉，一個(gè)是瓶裝水，另一個(gè)則是HPV疫苗——主營(yíng)HPV疫苗業(yè)務(wù)的萬(wàn)泰生物是其麾下另一家上市公司。

自2018年九價(jià)HPV疫苗在國(guó)內(nèi)上市，不僅疫苗在市場(chǎng)上供不應(yīng)求，相關(guān)企業(yè)在資本市場(chǎng)上也是炙手可熱，有“男人的茅臺(tái)，女人的HPV疫苗”之稱。

憑借這一超級(jí)紅利，萬(wàn)泰生物自2020年上市以來(lái)，股價(jià)較發(fā)行價(jià)翻了30多倍，市值最高達(dá)到1789億元，持股比例高達(dá)75．15％的鐘睒睒也因此身價(jià)暴漲。

但自今年4月以來(lái)，萬(wàn)泰生物波折不斷，先是世衛(wèi)組織專家組建議HPV疫苗接種一劑次引發(fā)市場(chǎng)擔(dān)憂；接著對(duì)手沃森生物的二價(jià)HPV疫苗正式投放市場(chǎng)，GSK的二價(jià)HPV疫苗希瑞適在國(guó)內(nèi)獲批。

受到負(fù)面因素的影響，萬(wàn)泰生物的股價(jià)從今年4月的最高點(diǎn)201．3元／股跌至最低123．88元／股，跌幅超過(guò)35％，鐘睒睒的財(cái)富也在短短兩月間縮水近450億元。

種種跡象表明，國(guó)內(nèi)HPV疫苗市場(chǎng)正在經(jīng)歷一場(chǎng)大變局：如果改為接種一針，則HPV疫苗市場(chǎng)規(guī)模將會(huì)大幅縮水；而隨著更多的玩家涌入爭(zhēng)奪市場(chǎng)份額，企業(yè)之間的競(jìng)爭(zhēng)也將更加激烈。曾靠首款國(guó)產(chǎn)HPV疫苗獨(dú)享了兩年市場(chǎng)的萬(wàn)泰生物，可能是目前變局最大的受害者之一。

沒(méi)有永遠(yuǎn)的風(fēng)口，也沒(méi)有永遠(yuǎn)的低谷。當(dāng)前HPV疫苗市場(chǎng)的紅利正在加速耗盡，“小甜甜”變成“牛夫人”幾成定局。

01市場(chǎng)縮水

如果改為一劑，那么整個(gè)HPV疫苗市場(chǎng)規(guī)模至少將萎縮一半。

2006年世界第一個(gè)HPV疫苗問(wèn)世，2016年我國(guó)才正式批準(zhǔn)由GSK生產(chǎn)的二價(jià)HPV疫苗上市銷售。

十年間，HPV疫苗在國(guó)內(nèi)處于空白期，因而積累了大量待引爆的市場(chǎng)需求，使得HPV疫苗成為行業(yè)內(nèi)最被看好的熱門疫苗品種之一。

典型的代表如默沙東的九價(jià)HPV疫苗，自2018年在國(guó)內(nèi)上市已有四年，但九價(jià)HPV疫苗至今還是一針難求，甚至有消費(fèi)者不惜搭上更多的時(shí)間和金錢成本遠(yuǎn)赴海外接種九價(jià)HPV疫苗。目前全國(guó)多個(gè)城市接種九價(jià)HPV疫苗仍然要靠搖號(hào)。

甚至“抱上默沙東大腿”的相關(guān)企業(yè)也跟著“雞犬升天”。2018年5月，智飛生物成為了默沙東HPV疫苗的中國(guó)獨(dú)家代理商，2020年智飛生物收入規(guī)模已達(dá)151．9億元，是2017年的11．31倍，其中超過(guò)80％的收入由HPV疫苗貢獻(xiàn)。

2019年萬(wàn)泰生物研發(fā)出了二價(jià)HPV疫苗馨可寧，成為了中國(guó)首個(gè)國(guó)產(chǎn)HPV疫苗，萬(wàn)泰也成為除默沙東和GSK外全球第三家HPV疫苗供應(yīng)商。盡管自2020年5月上市銷售以來(lái)，萬(wàn)泰生物一直在提升產(chǎn)能，但國(guó)內(nèi)市場(chǎng)仍然供給不足。

華西證券研報(bào)指出，目前國(guó)內(nèi)9－45歲女性人群數(shù)量約為3．81億人，HPV疫苗接種在適齡女性中的滲透率僅約7％。近期國(guó)家衛(wèi)健委在新聞發(fā)布會(huì)也表示，我國(guó)適齡女性HPV疫苗接種率較低�？傮w上看，我國(guó)HPV疫苗依然處于供不應(yīng)求狀態(tài)。

市場(chǎng)從無(wú)到有，極低的滲透率，廣闊的市場(chǎng)空間，這些一直是資本市場(chǎng)看好HPV疫苗賽道的重要原因之一。但今年4月WHO一紙官文卻在動(dòng)搖這一賽道的基本估值邏輯，也讓一眾HPV疫苗玩家瑟瑟發(fā)抖。

4月11日，世界衛(wèi)生組織（WHO）在官網(wǎng)發(fā)布消息稱，對(duì)于預(yù)防由人乳頭瘤病毒（HPV）引發(fā)的宮頸癌，接種一劑HPV疫苗的效果與接種兩劑HPV疫苗的效果相當(dāng)。

這一消息對(duì)于整個(gè)賽道猶如晴天霹靂。截至目前，國(guó)內(nèi)已獲批上市的HPV疫苗包括萬(wàn)泰生物的二價(jià)HPV疫苗馨可寧、沃森生物的二價(jià)HPV疫苗沃澤惠、GSK的二價(jià)HPV疫苗、默沙東的四價(jià)HPV和九價(jià)HPV疫苗，后兩者由智飛生物獨(dú)家代理。這些疫苗都至少需要接種2－3劑次，如果改為一劑，那么全球的HPV疫苗市場(chǎng)規(guī)模至少將萎縮一半。

對(duì)于WHO的建議，各家廠家的表態(tài)模棱兩可。如萬(wàn)泰生物一方面并不否認(rèn)WHO觀點(diǎn)的權(quán)威性，但也表示一劑次目前僅為WHO推薦意見，尚未被中國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)所接受，要在中國(guó)采用一劑程序需要在中國(guó)開展臨床試驗(yàn)，且經(jīng)過(guò)藥監(jiān)部門批準(zhǔn)后方可。

WHO方面也表示，在修訂關(guān)于HPV疫苗接種的立場(chǎng)文件之前，將就這些重要的政策變化與利益攸關(guān)方進(jìn)行磋商。

不過(guò)鑒于WHO對(duì)于整個(gè)HPV疫苗賽道決定性的影響力，在問(wèn)題得到明確結(jié)論前，這一事件將始終是懸在玩家們的頭頂上的達(dá)摩克利斯之劍，也讓玩家們未來(lái)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)和發(fā)展空間充滿了不確定性。

02競(jìng)爭(zhēng)更卷

沃森生物用更低的價(jià)格搶走了原本屬于萬(wàn)泰生物的市場(chǎng)。

作為之前首款上市、也是唯一上市的國(guó)產(chǎn)HPV疫苗，馨可寧采用了大腸桿菌技術(shù)研發(fā)路線，成本遠(yuǎn)低于GSK的二價(jià)疫苗，因此得以獨(dú)享了兩年市場(chǎng)，也讓萬(wàn)泰生物從中獲利頗豐。

萬(wàn)泰生物財(cái)報(bào)顯示，馨可寧在2020年的銷售收入為8．7億元，2021年高速增長(zhǎng)達(dá)到57．5億元，增速超過(guò)560％。2021年萬(wàn)泰生物疫苗業(yè)務(wù)的毛利率更是高達(dá)92．55％。

不過(guò)，這一舒適的競(jìng)爭(zhēng)格局很快也迎來(lái)了變數(shù)。

今年3月，沃森生物自主研發(fā)的二價(jià)HPV疫苗——沃澤惠獲批，并于5月底正式投放市場(chǎng)。雖然如前國(guó)家衛(wèi)健委所言，我國(guó)HPV疫苗依然處于供不應(yīng)求狀態(tài)，但新對(duì)手的涌入和產(chǎn)能的提升，很有可能帶來(lái)價(jià)格的下跌，甚至不排除價(jià)格戰(zhàn)的可能。

6月初，南京市二價(jià)HPV政府采購(gòu)結(jié)果的公布，就給市場(chǎng)帶來(lái)了HPV疫苗競(jìng)爭(zhēng)加劇的擔(dān)憂。采購(gòu)結(jié)果顯示，沃森生物以246元／支擬中標(biāo)價(jià)格中標(biāo)2．24萬(wàn)支的量，萬(wàn)泰生物則以329元／支擬中標(biāo)價(jià)格中標(biāo)0．96萬(wàn)支的量。也就是說(shuō)沃森生物用更低的價(jià)格搶走了原本屬于萬(wàn)泰生物的市場(chǎng)。

對(duì)此，萬(wàn)泰生物指出，其二價(jià)HPV疫苗自上市以來(lái)，主要供應(yīng)自費(fèi)市場(chǎng)，各地方政府自主針對(duì)特定年齡段免費(fèi)自愿接種的采購(gòu)量占比較�。�2021年政府采購(gòu)量占比為1．5％），對(duì)于公司的營(yíng)業(yè)收入影響有限。

但從股價(jià)表現(xiàn)來(lái)看，資本市場(chǎng)仍對(duì)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的加劇表示擔(dān)憂。一方面，國(guó)家衛(wèi)健委正在對(duì)HPV疫苗接種納入國(guó)家免疫規(guī)劃進(jìn)行統(tǒng)籌研究，未開可能會(huì)逐步推廣適齡人群HPV疫苗接種。一旦納入到免費(fèi)規(guī)劃，HPV疫苗可能就要面臨降價(jià)，會(huì)影響到萬(wàn)泰生物的利潤(rùn)率。

另一方面，除了已上市的沃森生物的沃澤惠外，目前國(guó)內(nèi)還有17款正在進(jìn)行臨床實(shí)驗(yàn)的HPV疫苗，包含9款HPV九價(jià)疫苗處于臨床Ⅲ期實(shí)驗(yàn)階段。按照普遍進(jìn)度，它們最早預(yù)計(jì)在2025年左右投入市場(chǎng)。

因此對(duì)于整個(gè)行業(yè)而言，“躺著賺錢”的紅利期可能只剩下3－4年左右的時(shí)間。隨著競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的加入，行業(yè)的利潤(rùn)率可能會(huì)受到影響，市場(chǎng)份額也可能被新玩家侵蝕。

需要指出的是，HPV疫苗的“價(jià)”指的是所針對(duì)病毒型別的數(shù)量，接種疫苗的價(jià)數(shù)越高，預(yù)防的HPV型別的覆蓋面越廣。

雖然二價(jià)HPV疫苗可預(yù)防約70％的宮頸癌，但仍有不少消費(fèi)者選擇等待4價(jià)和9價(jià)疫苗，還有少部分會(huì)選擇接種完二價(jià)后繼續(xù)接種九價(jià)。因此有觀點(diǎn)認(rèn)為在以自費(fèi)為主的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，二價(jià)HPV疫苗具有一定的過(guò)渡性，未來(lái)相關(guān)市場(chǎng)可能會(huì)萎縮，而四價(jià)、九價(jià)HPV疫苗或更具成長(zhǎng)性。

03前置壁壘

默沙東也已經(jīng)憑借先發(fā)優(yōu)勢(shì)享受了HPV九價(jià)疫苗品種長(zhǎng)達(dá)10年的最豐厚的紅利。

從默沙東九價(jià)HPV疫苗的“自然壟斷”，到萬(wàn)泰生物二價(jià)HPV疫苗的躺賺，再到如今市場(chǎng)對(duì)于HPV疫苗市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的擔(dān)憂，這背后反映出疫苗行業(yè)的特點(diǎn)——前置壁壘。

同一個(gè)疫苗品種，先行者如入無(wú)人之境，能夠吃到大肉；少數(shù)幾家共存時(shí)還屬于紅利期，可以喝點(diǎn)湯；越往后競(jìng)爭(zhēng)越充分，玩家們?cè)诫y賺錢，只剩下殘羹冷炙。

默沙東的四價(jià)和九價(jià)HPV疫苗分別于2006年和2015年在國(guó)外上市，又分別于2017年和2018年引入中國(guó)，一直到今天仍然處于一針難求的狀態(tài)。

2021年，默沙東的Gardasil系列HPV疫苗的全球銷售額達(dá)到56．73億美元，首次成為全球最暢銷非新冠疫苗產(chǎn)品。阻礙其占領(lǐng)全球市場(chǎng)、擴(kuò)大營(yíng)收規(guī)模的，并非哪一個(gè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，主要還是供應(yīng)跟不上的問(wèn)題。要供貨給全球70多個(gè)國(guó)家，導(dǎo)致其每年能分配給中國(guó)市場(chǎng)的量也相對(duì)有限。

即便到2025年首個(gè)國(guó)產(chǎn)HPV九價(jià)疫苗投入市場(chǎng)掀起價(jià)格戰(zhàn)，默沙東也已經(jīng)憑借先發(fā)優(yōu)勢(shì)享受了HPV九價(jià)疫苗品種長(zhǎng)達(dá)10年的最豐厚的紅利，這是市場(chǎng)對(duì)于先行者的獎(jiǎng)賞。

從投資角度看，一般新型疫苗的研發(fā)周期通常需要10到15年的時(shí)間，研發(fā)成本奇高，設(shè)備與生產(chǎn)場(chǎng)地的投資巨大，且需要承受不小的研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，一旦失敗，所有的前期投入都會(huì)打水漂。沒(méi)有前期的不斷投入和創(chuàng)新，也就不會(huì)有后期的爆發(fā)。

在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，萬(wàn)泰生物的馨可寧在成功上市之前也經(jīng)歷了18年的研發(fā)周期，才終于成為第一款國(guó)產(chǎn)HPV疫苗。雖然其未能像默沙東一樣形成“天然壟斷”，但也可以通過(guò)價(jià)格優(yōu)勢(shì)打開海外市場(chǎng)。

去年10月，萬(wàn)泰生物生產(chǎn)的國(guó)產(chǎn)二價(jià)HPV疫苗馨可寧正式通過(guò)了WHO的PQ認(rèn)證。今年5月，馨可寧正式獲得摩洛哥國(guó)家衛(wèi)生和社會(huì)保障部的上市許可批準(zhǔn)。這意味著，首富的疫苗生意將要更多做到海外了。

“種一棵樹最好的時(shí)間是十年前，其次是現(xiàn)在”，這句俗話也非常適合形容疫苗賽道。行業(yè)風(fēng)口雖然重要，但往往難以持久，也難以踩準(zhǔn)。而唯有長(zhǎng)期的研發(fā)和技術(shù)積累，才能厚積薄發(fā)，創(chuàng)造出最大的紅利。

       原文標(biāo)題 : HPV疫苗摔下風(fēng)口｜巨潮