2021年華潤入主后，剛過了兩年好日子的博雅生物(300294.SZ)，2023年迎來業(yè)績暴跌，不僅商譽減值拖后腿，多項非血液制品業(yè)務承壓明顯。

實際上，拿下博雅生物控制權，也是華潤為了彌補其在血液制品業(yè)務上的空白，并期望將博雅生物的血液制品業(yè)務做好。只是，尚未如愿。截至2023年，博雅生物單采血漿站16家，在營漿站14家，去年原料血漿采集量約467.3噸，對比四大龍頭(天壇生物、上海萊士、華蘭生物、泰邦生物)，漿站數(shù)量和采漿規(guī)模相去甚遠。

證券之星注意到，2001年5月后我國不再新批血液制品生產(chǎn)企業(yè)，血液制品行業(yè)目前是存量競爭。采血漿站的數(shù)量和采漿量，直接決定原料產(chǎn)量，關乎在行業(yè)的江湖地位，“漿站”為必爭的資產(chǎn)，并購成了不二選擇。

近日，博雅生物最新公告，以18.2億元收購綠十字香港控股有限公司(以下簡稱“綠十字(香港)”)100%股權，從而間接收購境內血液制品主體綠十字(中國)生物制品有限公司(以下簡稱“綠十字(中國)”)，后者擁有4個漿站，2023年采漿量為104噸。

而此次博雅生物近乎掏空腰包式溢價收購虧損資產(chǎn)，且未有對賭做保障存在一定市場爭議。由于與丹霞生物的整合也遲遲未落地，讓博雅生物的這場豪賭懸念拉滿。

01

瞄準虧損資產(chǎn)

據(jù)方案，博雅生物于7月17日與GC Corp.(以下簡稱“GC”)、Synaptic Healthcare 1st Private Equity Fund(以下簡稱“Synaptic”)及46名韓國籍自然人股東簽署《股份購買協(xié)議》，以自有資金18.2億元收購綠十字(香港)100%股權，從而間接收購綠十字(中國)。

股權結構顯示，GC持有綠十字(香港)77.35%股權，韓國私募股權基金Synaptic持有15.33%股權，46名韓國籍自然人共持有7.32%股權。

此次交易對方之一GC是韓國排名第三的生物制藥企業(yè)，2023年合并收入2.06萬億韓元(約合人民幣113億元)，業(yè)務涵蓋血液制品、疫苗、基因工程、診斷試劑、生物工程建筑等領域。

博雅生物還公告稱，公司與華潤醫(yī)藥集團有限公司(以下合稱為“華潤方”)于7月17日和GC簽署《戰(zhàn)略合作框架協(xié)議》，GC與華潤方將根據(jù)相關協(xié)議約定保障股權交割前的綠十字(香港)及其子公司的經(jīng)營穩(wěn)定及控制權的平穩(wěn)過渡。同時，雙方將攜手開展血液制品、疫苗、細胞與基因治療和診斷業(yè)務等領域產(chǎn)品技術引進合作等。

資料顯示，綠十字(香港)作為控股平臺，全面持有其在中國境內的所有業(yè)務主體。其中，綠十字(中國)是GC通過綠十字(香港)在中國境內設立的血液制品公司，成立于1995年，位于安徽省淮南經(jīng)濟技術開發(fā)區(qū)，注冊資金為人民幣15854.702萬元。

綠十字(中國)專注于血液制品研發(fā)、生產(chǎn)、銷售，目前擁有白蛋白、靜丙、Ⅷ因子、纖原、乙免及破免6個品種16個品規(guī)，現(xiàn)有4個漿站，2023年采漿量104噸，2017至2023年采漿量復合增長率13%。同時通過安徽格林克(銷售平臺公司)代理進口白蛋白、重組Ⅷ因子及醫(yī)美產(chǎn)品在中國地區(qū)銷售。

證券之星注意到，從目前經(jīng)營情況來看，綠十字(香港)算不上優(yōu)質資產(chǎn)。財務數(shù)據(jù)顯示，2022年、2023年前三季度，綠十字(香港)實現(xiàn)的營業(yè)收入分別約為2.33億元、2.39億元；對應歸母凈利潤分別約為-2327.09萬元、-1212.04萬元。

博雅生物此次大手筆收購虧損資產(chǎn)，自然引起市場的廣泛關注。7月18日，公司火速召開了一場電話會議，就市場普遍關注的問題進行回應。

針對標的公司業(yè)績虧損的情況，博雅生物解釋稱，主要原因是受到期間進口白蛋白和重組人凝血因子Ⅷ的量減少導致收入較2021年下降，以及支付GC的技術服務費、關聯(lián)方借貸匯兌損失的影響。

同時，博雅生物指出，在本次的收購協(xié)議中已約定終止《技術轉讓合同》，確認被收購公司可永久地繼續(xù)使用相關技術(對價即為綠十字中國此前已支付過的對價)，并無需支付任何對價。此外，GC集團關聯(lián)方的資金借貸也不再發(fā)生。后續(xù)，隨著綠十字(中國)的自產(chǎn)產(chǎn)品的規(guī)模提升，以及代理產(chǎn)品的不斷放量，其經(jīng)營能力將得到大幅提升。

02

溢價收購未有對賭

盡管標的還未盈利，但此次博雅生物開出的價碼溢價幅度不小。

截至2023年9月末，綠十字(香港)的所有者權益約為6.45億元。以2023年9月30日為評估基準日，采用收益法評估，股東全部權益評估值約為16.77億元，增值率159.97%。經(jīng)交易雙方協(xié)商，本次交易價格為18.2億元，綠十字(香港)的增值率更高。

截至2024年一季度末，博雅生物賬上全部貨幣資金為18.6億元，近乎“掏空”其現(xiàn)金。

證券之星發(fā)現(xiàn)，不僅溢價較高，收購也未設置業(yè)績對賭。博雅生物在回應媒體時提到，一方面是因為綠十字(香港)本身其實是具有較強的盈利能力的，2021年時綠十字(香港)也有2241.82萬元利潤，后面2022年、2023年因為宏觀因素有所下滑，同時匯兌損失也造成了綠十字(香港)利潤的下滑。綠十字(香港)有其技術優(yōu)勢和稀缺資源，對公司血液制品業(yè)務增益，從出售方角度看作為外資企業(yè)設置對賭協(xié)議意義也不大，而本次公司收購是用現(xiàn)金全額收購的。

從7月18日、19日博雅生物被投資者“用腳投票”的股價走勢看，這一說法未能說服投資者。

那么博雅生物為何要溢價收購這樣一家虧損標的？

一位醫(yī)藥行業(yè)人士表示，對于血液制品行業(yè)，自2001年5月起我國不再新批血液制品生產(chǎn)企業(yè)，對生產(chǎn)企業(yè)實行總量控制，目前國內正常經(jīng)營的血液制品生產(chǎn)企業(yè)不足30家，且少數(shù)企業(yè)擁有多張生產(chǎn)牌照，行業(yè)的壁壘較高，生產(chǎn)企業(yè)牌照資源非常稀缺。換言之，血液制品行業(yè)目前是存量競爭的局面。

證券之星注意到，近年來，我國血液制品行業(yè)并購整合加速，派林生物、衛(wèi)光生物、廣西冠峰、上海萊士實際控制人先后發(fā)生變更，行業(yè)集中度進一步提升，目前已形成以天壇生物、泰邦生物、上海萊士、華蘭生物等大型血液制品公司為行業(yè)龍頭的競爭格局。據(jù)不完全統(tǒng)計，2023年我國新增在營漿站33家，全年共采集血漿12079噸，同比增長18.6%，前四家公司合計采集原料血漿超7000余噸，約占國內總采漿量的60%。

從產(chǎn)業(yè)鏈條來看，血液制品行業(yè)的核心是單采血漿站，單采血漿站數(shù)量多少決定了其市場規(guī)模并產(chǎn)生規(guī)模效益。如此，也就不難理解各家企業(yè)對拓展采血漿站資源的熱衷。

博雅生物曾提到，力爭在十四五期間(2021年到2025年)實現(xiàn)漿站數(shù)量30個以上，采漿規(guī)模1000噸以上。2023年年報顯示，博雅生物有單采血漿站16家，其中在營漿站14家，2023年原料血漿采集量約為467.3噸，漿量規(guī)模相對較小。還不到2025年目標一半，其要打破原料端的限制，要么升級存量漿站，要么積極擴充增量。

博雅生物認為，綠十字(中國)是國內少數(shù)同時擁有人源Ⅷ因子及重組Ⅷ因子銷售權的血液制品企業(yè)，是稀缺的標的資源。本次交易完成后，公司將全資控股一家血液制品生產(chǎn)企業(yè)，新增一張生產(chǎn)牌照，新增4個在營單采血漿站，新增2個省份區(qū)域的漿站布局，為公司整合行業(yè)資源、拓展新漿站開辟新的路徑，從而加速提升公司的規(guī)模與核心競爭力。

只是，能否達到預期，還有待觀察。收購的另一面，將進一步提高博雅生物的賬面商譽值。

03

去年商譽減值吞噬利潤

2012年，博雅生物在創(chuàng)業(yè)板上市，被普遍認為是國內第一家由私募投資基金控股并成功運作上市的公司。上市之后，在原控股股東深圳市高特佳投資集團有限公司主導下，除了收購新百藥業(yè)，博雅生物還并購了不少資產(chǎn)。

博雅生物在2013年底控股天安藥業(yè)后，2015年又以14757.63萬元的價格收購了天安藥業(yè)27.77%股權。

2017年9月，博雅生物以21812萬元收購復大醫(yī)藥82%股權。2018年1月，對復大醫(yī)藥進行增資。

為了拓寬在生物醫(yī)藥領域布局，博雅生物2019年12月收購了羅益(無錫)生物制藥有限公司11.68%股權。隨后又計劃以發(fā)行股份和可轉換公司債券及支付現(xiàn)金的方式購買羅益(無錫)生物制藥有限公司48.87%股權，但后者遭到證監(jiān)會否決。

通過外延式并購，博雅生物上市后逐漸從單一的血液制品公司，轉型為一家集血制品、生化藥、化學藥、原料藥等多種業(yè)務于一身的綜合性醫(yī)療產(chǎn)業(yè)集團。

2021年11月，華潤成為博雅生物的實際控制人。在2021年、2022年營收、凈利連續(xù)上漲之后，2023年，博雅生物歸母凈利潤創(chuàng)上市以來年度最大降幅，也是易主后最差的年報。

數(shù)據(jù)顯示，博雅生物2023年實現(xiàn)營業(yè)收入約為26.52億元，同比下降3.87%；歸母凈利潤約2.37億元，同比下降45.06%；扣非后凈利潤約為1.43億元，同比下降63.51%。

2023年業(yè)績下滑主要是受計提資產(chǎn)減值準備的影響。根據(jù)測試結果，博雅生物計提2023年各項資產(chǎn)減值準備約3.3億元，其中計提收購新百藥業(yè)形成的商譽減值準備約2.98億元。

2023年，除了血液制品業(yè)務外，博雅生物糖尿病業(yè)務(天安藥業(yè))、生化藥業(yè)務(新百藥業(yè))、藥品經(jīng)銷業(yè)務(復大醫(yī)藥)收入、凈利潤均是下滑態(tài)勢，化學藥業(yè)務(欣和藥業(yè))同期收入也明顯下滑。這幾大業(yè)務板塊，大部分是此前收購而來。

去年9月，博雅生物已明確聚焦血液制品業(yè)務的發(fā)展，針對非血液制品業(yè)務，將適時進行剝離或者處置。據(jù)悉，復大醫(yī)藥、天安藥業(yè)分別在2023年10月、11月出表，不過負面影響還未消除。

今年一季度，博雅生物實現(xiàn)營業(yè)收入約為4.48億元，同比下降44.36%；歸母凈利潤約為1.52億元，同比下降10.74%。博雅生物曾回應媒體采訪時表示，2024年一季度凈利潤下跌主要系同期對比，公司2023年度已轉讓復大醫(yī)藥股權、天安藥業(yè)股權，不再納入合并報表范圍。

值得一提的是，華潤在入主博雅生物之初的股權轉讓協(xié)議中，曾用了大量篇幅約定對丹霞生物的安排。其表示“將盡最大努力推動對丹霞生物的收購，并大力支持丹霞生物的發(fā)展(推動漿站的續(xù)證)。”當時有分析指出，如果順利整合丹霞生物，博雅生物有望邁入千噸級序列，很有希望沖上第一梯隊。至今，這一收購尚未落地。

日前，博雅生物僅表示，關于丹霞生物，大股東華潤方和高特佳集團一直保持良好的溝通互動，就丹霞生物的整合在緊鑼密鼓地推進，希望能找到各方平衡點，適時推進整合工作。(本文首發(fā)證券之星，作者|劉鳳茹)

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       原文標題 : 博雅生物：18.2億元吞下虧損資產(chǎn)，豪賭勝算幾何？