《港灣商業(yè)觀察》施子夫

2023年8月，被外界稱為“醫(yī)美面膜第一股”的敷爾佳順利在深交所創(chuàng)業(yè)板上市。在沖刺深交所之時(shí)，敷爾佳的重營(yíng)銷輕研發(fā)被外界詬病不少。

4月26日，敷爾佳（301371.SZ）發(fā)布2023年年報(bào)和2024年一季報(bào)。從業(yè)績(jī)表現(xiàn)上看，兩份財(cái)報(bào)均顯示敷爾佳出現(xiàn)了增收不增利的情況。不僅如此，公司銷售費(fèi)用不減反增，同比均出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。

01

業(yè)績(jī)持續(xù)增收不增利

敷爾佳是一家從事專業(yè)皮膚護(hù)理產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的公司。公司在售產(chǎn)品覆蓋醫(yī)療器械類敷料產(chǎn)品和功能性護(hù)膚品，主打敷料和貼、膜類產(chǎn)品，并推出了水、精華及乳液、噴霧、凍干粉等其他形態(tài)產(chǎn)品。

4月26日，敷爾佳披露2023年年度報(bào)告及2024年一季度業(yè)績(jī)公告。年報(bào)顯示，2023年敷爾佳實(shí)現(xiàn)營(yíng)收19.34億元，同比增長(zhǎng)9.29%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)7.49億元，同比下降11.56%；歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)7.28億元，同比下降5.06%；基本每股收益1.99元/股，同比下滑15.32%；加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率18.65%，同比下滑17.30%。

2024年一季度，敷爾佳實(shí)現(xiàn)收入4.09億元，同比增長(zhǎng)9.65%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)1.52億元，同比下降4.77%；歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)1.42億元，同比下降5.34%；基本每股收益0.38元/股，同比下滑13.64%。

不難發(fā)現(xiàn)，敷爾佳兩份財(cái)報(bào)均顯示業(yè)績(jī)出現(xiàn)了增收不增利的態(tài)勢(shì)，此外，其他多項(xiàng)盈利指標(biāo)同比也出現(xiàn)了下滑。

在年報(bào)中，對(duì)于過去一年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)的原因，敷爾佳表示主要系公司報(bào)告期內(nèi)線上直銷收入持續(xù)增長(zhǎng)所致。

2023年，敷爾佳線上渠道收入9.24億元，占當(dāng)期總收入比例的47.77%。而在2022年同期，線上渠道收入占比為40.62%。

對(duì)于2023年凈利潤(rùn)的下降，敷爾佳歸因于線上銷售占比增長(zhǎng)帶動(dòng)相關(guān)銷售費(fèi)用增加、公司北方美谷基地啟用折舊與攤銷增加以及持續(xù)加大研發(fā)投入所致。

2023年，敷爾佳的銷售費(fèi)用為5.32億元，同比增長(zhǎng)36.44%；管理費(fèi)用為9022.24萬元，同比增長(zhǎng)89.74%；研發(fā)費(fèi)用為3283.88萬元，同比增長(zhǎng)112.88%。

2024年一季度，敷爾佳的銷售費(fèi)用為1.33億元，同比增長(zhǎng)53.12%；管理費(fèi)用2191.11萬元，同比下滑2.47%；研發(fā)費(fèi)用606.01萬元，同比增長(zhǎng)11.66%。

另外，《港灣商業(yè)觀察》注意到，2023年敷爾佳的醫(yī)療器械類及化妝品類平均單價(jià)都較2022年同期有所下滑。

2023年，醫(yī)療器械類實(shí)現(xiàn)收入8.50億元，占營(yíng)業(yè)收入的43.98%，報(bào)告期內(nèi)平均單價(jià)44.98元，而上年同期平均單價(jià)47.41元，同比減少2.43元；化妝品類實(shí)現(xiàn)收入10.83億元，占營(yíng)業(yè)收入的56.02%，報(bào)告期內(nèi)平均單價(jià)40.99元，而上年同期平均單價(jià)42.98元，同比減少1.99元。

同時(shí)，敷爾佳自產(chǎn)產(chǎn)品平均售價(jià)約45.57元，較去年同期下降1.25個(gè)百分點(diǎn)，敷爾佳表示，因所售產(chǎn)品的品類、形態(tài)、容量等在報(bào)告期內(nèi)隨市場(chǎng)需求的變化以及受周期性大促活動(dòng)的影響，導(dǎo)致平均售價(jià)出現(xiàn)一定范圍內(nèi)的波動(dòng)。

02

“重營(yíng)銷輕研發(fā)”突出

拉長(zhǎng)時(shí)間線看，敷爾佳2023年的凈利潤(rùn)表現(xiàn)為公司最近三年中唯一出現(xiàn)凈利潤(rùn)下滑的年度，對(duì)于去年剛上市而言可謂迅速變臉。

根據(jù)東方財(cái)富網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，2021年-2023年，敷爾佳實(shí)現(xiàn)營(yíng)收分別為16.50億元、17.69億元和19.34億元，營(yíng)收增速分別為4.08%、7.25%和9.29%；另一邊，公司歸屬凈利潤(rùn)分別為8.06億元、8.47億元和7.49億元，歸屬凈利潤(rùn)增速分別為24.38%、5.15%和-11.56%。

需要指出的是，2023年敷爾佳多項(xiàng)盈利能力指標(biāo)也創(chuàng)最近三年新低。2021年-2023年，敷爾佳的凈資產(chǎn)收益率（加權(quán)）分別為56.15%、35.95%和18.65%；總資產(chǎn)收益率（加權(quán)）分別為51.02%、33.10%和16.81%；毛利率分別為81.95%、83.07%和82.23%；凈利率分別為48.85%、47.89%和38.76%。

對(duì)于敷爾佳增收不增利的年報(bào)表現(xiàn)，日化財(cái)經(jīng)資深評(píng)論員清揚(yáng)君對(duì)《港灣商業(yè)觀察》表示，兩大主因，一是北方美谷基地啟用折舊與攤銷增加，但銷售不及預(yù)期，產(chǎn)能利用率低。二是行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，電商銷售費(fèi)用增加而產(chǎn)品毛利在不斷下降，而且銷售費(fèi)用增速遠(yuǎn)高于營(yíng)收增速。

公開數(shù)據(jù)顯示，從2021年-2023年，敷爾佳的銷售費(fèi)用分別為2.64億元、3.90億元和5.32億元，三年銷售投入合計(jì)為11.86億元。

而自IPO時(shí)被外界“詬病”的研發(fā)費(fèi)用，敷爾佳投入則明顯保守，同期敷爾佳的研發(fā)費(fèi)用分別為524.3萬元、1543萬元和3284萬元，三年時(shí)間合計(jì)為5351.3萬元，與銷售投入相比形成明顯反差。

截至2023年末，敷爾佳的貨幣資金為33.17億元，同比增長(zhǎng)7.31%；應(yīng)收賬款1808.66萬元，同比增長(zhǎng)0.06%；存貨1.23億元，同比下滑2.06%。

敷爾佳表示，貨幣資金增長(zhǎng)主要系日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)積累以及收到募集資金所致；應(yīng)收賬款增長(zhǎng)主要系已結(jié)算尚未收到的貨款增加所致；存貨減少主要系年底大促活動(dòng)銷量增長(zhǎng)所致。

03

券商看好另面，股價(jià)上市以來跌超五成

此次財(cái)報(bào)發(fā)布后，部分券商也給出評(píng)級(jí)觀點(diǎn)。

國(guó)聯(lián)證券指出，產(chǎn)品端：敷爾佳醫(yī)用透明質(zhì)酸鈉修復(fù)貼已形成了領(lǐng)先的市場(chǎng)地位，公司于2022年推出II類醫(yī)用膠原蛋白敷料，搭建透明質(zhì)酸鈉與膠原蛋白雙輪驅(qū)動(dòng)的策略；隨著護(hù)膚品牌競(jìng)爭(zhēng)以及護(hù)膚教育的加深，消費(fèi)者更加注重產(chǎn)品的成分、功效及安全性，公司陸續(xù)推出“美白面膜”、“清痘面膜”、“熬夜面膜”、“抗皺面膜”等。渠道端：公司采用線上線下渠道協(xié)調(diào)發(fā)展，線上渠道穩(wěn)定天貓現(xiàn)有優(yōu)勢(shì)，拓展新平臺(tái)實(shí)現(xiàn)突破；同時(shí)公司積極拓展直播帶貨銷售模式，為直營(yíng)店鋪輸送客戶；此外公司線下實(shí)體渠道經(jīng)銷模式快速發(fā)展，成為線下收入的新增長(zhǎng)點(diǎn)。

國(guó)聯(lián)證券認(rèn)為，考慮到敷爾佳電商轉(zhuǎn)型驅(qū)動(dòng)線上較高增速，銷售費(fèi)率邊際有一定上行，預(yù)計(jì)公司2024-2026年收入分別為21.93/24.71/27.48億元，對(duì)應(yīng)增速分別為13.4%/12.7%/11.2%；歸母凈利潤(rùn)分別為8.25/9.18/10.19億元，對(duì)應(yīng)增速分別為10.1%/11.3%/11.0%；EPS分別為2.06/2.29/2.55元/股。依據(jù)可比公司估值，給予公司2024年20倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)41.23元人民幣，維持“增持”評(píng)級(jí)。

民生證券研報(bào)顯示， 在功能性護(hù)膚品和醫(yī)療器械類敷料賽道，敷爾佳品牌力得到市場(chǎng)驗(yàn)證，且研發(fā)力持續(xù)加碼，未來市場(chǎng)份額有望不斷提升，預(yù)計(jì)2024-2026年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入21.76、24.41、27.20億元，分別同比+12.5%、+12.2%、+11.4%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)8.50、9.53、10.66億元，分別同比+13.5%、+12.1%、+11.8%，4月26日收盤價(jià)對(duì)應(yīng)PE為16/14/12倍，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

截至5月22日收盤，敷爾佳股價(jià)收?qǐng)?bào)于35.83元/股，從2023年8月發(fā)行價(jià)55.68元至今公司股價(jià)跌幅55.21%，目前總市值約為143.35億元。

在年報(bào)及一季報(bào)披露的同日，敷爾佳還發(fā)布了2023年度利潤(rùn)分配預(yù)案的公告。根據(jù)證監(jiān)會(huì)《上市公司監(jiān)管指引3號(hào)-上市公司現(xiàn)金分紅》及《公司章程》等規(guī)定，2023年以總股份4.00億股為基數(shù)，向全體在冊(cè)股東按每10股派發(fā)現(xiàn)金股利10元人民幣（含稅），合計(jì)派發(fā)現(xiàn)金股利4.00億元（含稅），現(xiàn)金分紅比例為53.39%。（港灣財(cái)經(jīng)出品）

       原文標(biāo)題 : 敷爾佳持續(xù)增收不增利：上市不滿一年股價(jià)大跌過半，銷售費(fèi)用不斷暴增